Qu’est ce que le Z-Score ?
Pour un investisseur, le pire scénario est celui de la banqueroute de l’entreprise dans laquelle il a investi. L’actionnaire, étant le dernier sur la liste des prêteurs à être remboursé doit donc être sûr de la bonne santé financière de l’entreprise.
L’analyse fondamentale de l’entreprise aide à analyser la santé de cette dernière. Parfois l’association des ratios financiers peut devenir compliquée à analyser. Dans la fin des années 60, le professeur Edward Altman créa un scoring (Z-Score) qui évalue la probabilité qu’une entreprise fasse faillite.
Quelle est la formule du Z-Score d’Altman ?
La formule du Z-score est composée de 5 ratios qui sont chacun associé à un multiplicateur différent.
Z-score= 1,2A + 1,4B + 3,3C + 0,6D + 1,0E
- A = Fonds de roulement / Total Actifs
- B = Réserves / Total Actifs
- C = EBIT / Total Actifs
- D = Capitalisation Boursière / Total des dettes
- E = Chiffre d’affaires / Total Actifs
-Plus le score est élevé, moins l’entreprise a de probabilité de faire face à une faillite.
-Moins le Score est élevé, plus l’entreprise a de probabilité de faire face à une faillite.
- Entre 0 et 1,8 l’entreprise a de forte chance de faillite.
- Au dessus de 3,0 l’entreprise a une bonne santé financière.
- Entre 1,8 et 3,0 l’entreprise est dans une zone » grise » (zone de qualité médiocre)
Quels sont les ratios du Z-Score ?
Fonds de roulement / Total Actifs
Ce ratio est souvent utilisé pour analyser la santé des entreprises. C’est une comparaison entre les actifs liquides de la firme par rapport à la capitalisation totale. Le fonds de roulement se trouve en faisant la différence entre les actifs à court terme (Stocks + Créances + Trésorerie) – Dettes à court terme. Une entreprise qui connait une baisse d’activité voit généralement son fonds de roulement baisser.
Réserves / Total Actifs
Les réserves représentent l’ensemble des parts de résultats réinvesties dans l’entreprise. Ce compte est dépendant des politiques de dividendes. En comparant les réserves avec le total des actifs, on peut mesurer la profitabilité cumulée à travers le temps par l’entreprise. L’âge de la firme est directement lié à ce ratio. Une jeune entreprise a généralement un faible score à ce ratio puisqu’elle n’a pas eu le temps d’accumuler beaucoup de réserve. On peut penser que par son jeune âge, une entreprise est désavantagée pour le calcul du Z-Score, mais cela se voit dans la réalité, puisque beaucoup des jeunes entreprises ne passent pas le cap des 3 ans.
De plus, ce ratio montre si l’entreprise a tendance à financer ses investissements grâce à un report de résultats ou simplement en ayant recours à l’endettement.
EBIT / Total Actifs
Ce ratio mesure la productivité de la firme sans prendre en compte les taxes et le poids de son financement. On a une bonne vision de la faculté des actifs de l’entreprise à créer du profit. De plus, l’insolvabilité qui mène à la faillite apparaît lorsque le total des dettes dépasse un certain niveau d’actifs, lui même déterminé par la productivité des actifs.
Capitalisation Boursière / Total des dettes
Ce ratio montre comment la valeur totale des actifs d’une entreprise peut d’abord décliner dans le cadre d’une faillite, avant même que l’insolvabilité ne se fasse sentir.
Chiffre d’affaires / Total Actifs
Le ratio de rotation de l’actif montre la capacité d’une entreprise à générer des ventes avec l’actif disponible. Cela montre la qualité du management, sa capacité à s’adapter à la concurrence.
Quelles sont les limites du Z-Score ?
Bien que le Z-score soit censé être plus efficace qu’une analyse comparative des ratios, le Z-score n’en reste pas moins imparfait. Cet outil se base sur une base de donnée qui se doit d’être totalement complète. Si la qualité des informations financières n’est pas parfaite, le résultat du Z-score est faussé.
Le Z-Score en résumé
Le Z-Score d’Altman est une note calculée à partir de cinq ratios tirés du bilan, du compte de résultat et du cours de bourse d’une entreprise. Chaque ratio est pondéré par un coefficient, et la somme indique si la société ressemble plutôt aux entreprises qui ont fait faillite ou à celles qui ont survécu. Sous 1,81, le risque de défaillance est jugé élevé ; au-dessus de 2,99, l’entreprise est considérée comme saine.
Edward Altman, alors professeur assistant de finance à l’université de New York, a publié ce modèle en septembre 1968 dans le Journal of Finance. Il l’a construit sur un échantillon de 66 entreprises industrielles américaines cotées, dont la moitié avaient fait faillite.
Pourquoi le Z-Score utilise-t-il le fonds de roulement ?
Le premier ratio du modèle est le working capital divisé par le total de l’actif. Dans la définition d’Altman, le working capital est la différence entre l’actif circulant (stocks, créances et trésorerie) et les dettes à court terme. C’est ce que l’on appelle en français le fonds de roulement. Le besoin en fonds de roulement (BFR), lui, ne compte pas la trésorerie : une entreprise qui a beaucoup de liquidités peut avoir un BFR faible et pourtant un fonds de roulement confortable.
Comment lire le Z-Score ?
| Z-Score | Zone | Lecture |
|---|---|---|
| Inférieur à 1,81 | Détresse | Profil proche des entreprises qui ont fait faillite |
| De 1,81 à 2,99 | Zone grise | Situation à surveiller, le modèle ne tranche pas |
| Supérieur à 2,99 | Sécurité | Profil proche des entreprises qui ont survécu |
Les seuils de 1,8 et 3,0 cités plus haut sont les arrondis de ces valeurs. Les ratios entrent dans la formule sous forme décimale : un fonds de roulement égal à 10 % de l’actif compte pour 0,10.
Comment calculer le Z-Score sur un exemple chiffré ?
Imaginons une entreprise industrielle cotée dont le total de l’actif est de 1 000 millions d’euros, avec un fonds de roulement de 100 millions, des réserves de 150 millions, un EBIT de 80 millions, une capitalisation boursière de 450 millions, des dettes totales de 500 millions et un chiffre d’affaires de 1 100 millions.
- A = 100 / 1 000 = 0,10, soit 1,2 × 0,10 = 0,12
- B = 150 / 1 000 = 0,15, soit 1,4 × 0,15 = 0,21
- C = 80 / 1 000 = 0,08, soit 3,3 × 0,08 = 0,264
- D = 450 / 500 = 0,90, soit 0,6 × 0,90 = 0,54
- E = 1 100 / 1 000 = 1,10, soit 1,0 × 1,10 = 1,10
Le Z-Score vaut 0,12 + 0,21 + 0,264 + 0,54 + 1,10 = 2,234 : l’entreprise est en zone grise. Si son cours de bourse est divisé par deux, la capitalisation tombe à 225 millions, D passe à 0,45 et le score descend à 1,964. Si, en plus, l’EBIT chute à 20 millions, C tombe à 0,02 et le score passe à 1,766 : l’entreprise entre en zone de détresse. L’exemple montre que le Z-Score réagit à la fois aux comptes et au jugement du marché, à travers la capitalisation boursière.
Le Z-Score d’Altman est-il fiable ?
Dans son étude initiale, Altman annonçait un taux de bonnes prévisions d’environ 72 % deux ans avant la faillite. Les tests qu’il a publiés en 2000 donnaient de huit à neuf prévisions justes sur dix un an avant. Ces chiffres sont discutés : plusieurs critiques font valoir que le modèle montre surtout que les entreprises défaillantes ont des ratios différents des autres, ce qui ne revient pas tout à fait à prédire la faillite.
La formule d’origine vise les entreprises industrielles cotées. Altman en a publié des versions adaptées, notamment un modèle à quatre ratios pour les entreprises non industrielles : il abandonne le ratio chiffre d’affaires sur actif, très variable d’un secteur à l’autre, et remplace la capitalisation boursière par les capitaux propres comptables, ce qui permet de l’appliquer aussi aux sociétés non cotées.
Comment utiliser le Z-Score en bourse ?
Le Z-Score sert de filtre. Un investisseur peut écarter de sa sélection les sociétés en zone de détresse, ou regarder de plus près celles dont le score baisse d’année en année. Il complète l’analyse fondamentale sans la remplacer : il ne dit rien de la valorisation ni des perspectives, et il ne s’applique pas aux banques et aux assurances, dont le bilan a une tout autre structure. Les données se trouvent dans le rapport annuel ; il faut prendre garde à utiliser des comptes récents, car un bilan vieux de dix mois peut ne plus refléter la situation.
Questions fréquentes
Qu’est-ce qu’un bon Z-Score ?
Pour une entreprise industrielle cotée, un score supérieur à 2,99 place la société en zone de sécurité selon le modèle d’origine. Entre 1,81 et 2,99, le modèle ne tranche pas.
Un Z-Score négatif est-il possible ?
Oui. Des réserves négatives (pertes accumulées), un fonds de roulement négatif ou un résultat d’exploitation en perte peuvent faire passer la somme sous zéro. C’est un signal de détresse très net.
Le Z-Score fonctionne-t-il pour une banque ?
Non. Le modèle a été construit sur des entreprises industrielles. Pour une banque, on regarde plutôt les ratios réglementaires de fonds propres et de liquidité.
Le Z-Score prévoit-il une faillite à coup sûr ?
Non. C’est une probabilité tirée de statistiques passées. Une entreprise en zone de détresse peut se redresser, et une fraude comptable peut fausser complètement le calcul.
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Historien de formation, j’aborde l’économie en praticien : depuis 1994, je vois chaque jour sur mes écrans ce que les décisions des banques centrales et des États font aux prix. J’essaie d’expliquer ce qui se joue derrière les chiffres, sans jargon et sans promesse.
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