Histoire mondiale de la spéculation financière (Kindleberger) : résumé

Qu’est-ce que « Histoire mondiale de la spéculation financière » de Charles Kindleberger ?

Histoire mondiale de la spéculation financière est le titre français de Manias, Panics, and Crashes : A History of Financial Crises, publié en 1978 à New York par Basic Books. Son auteur, Charles P. Kindleberger (1910-2003), professeur d’économie au MIT de 1948 à sa retraite, avait été l’un des artisans du plan Marshall après la Seconde Guerre mondiale. Le livre passe en revue plus de deux siècles de crises financières et montre qu’elles suivent, sous des costumes différents, la même intrigue. Il en est à sa huitième édition anglaise ; depuis la cinquième, parue en 2005 après la mort de Kindleberger, l’économiste Robert Z. Aliber le poursuit.

Pour un trader, c’est le livre qui transforme une collection d’anecdotes en grille de lecture. On n’y apprend pas à prévoir la date d’un krach, ce que personne ne sait faire, mais à reconnaître la phase dans laquelle on se trouve, et à savoir ce qui vient d’ordinaire ensuite.

« Histoire mondiale de la spéculation financière » en résumé

Kindleberger part d’un constat : les crises financières sont une plante vivace, selon la formule (« a hardy perennial ») qui donne son titre au premier chapitre. Il emprunte ensuite à l’économiste Hyman Minsky un modèle en plusieurs actes : un choc extérieur ouvre de nouvelles occasions de profit, le crédit s’emballe pour les financer, l’euphorie gagne des acheteurs de plus en plus nombreux, puis un incident fait basculer l’humeur, les prix chutent, la panique s’installe, jusqu’à ce que les prix soient assez bas, que les marchés ferment ou qu’un prêteur en dernier ressort rassure. Le reste du livre illustre chaque acte par des exemples tirés de l’histoire européenne et américaine, examine les fraudes que les booms font naître, la contagion d’un pays à l’autre et les réponses des autorités.

• Auteur : Charles P. Kindleberger (1910-2003), économiste, professeur au MIT ; Robert Z. Aliber coauteur à partir de la cinquième édition
• Titre original : Manias, Panics, and Crashes : A History of Financial Crises
• Première parution : Basic Books, New York, 1978 ; huitième édition, Palgrave Macmillan, 2023
• Édition française : Histoire mondiale de la spéculation financière, traduction de Pierre-Antoine Ullmo et Guy Russell, Valor, Hendaye, 2004, 349 pages ; première traduction par Pierre-Antoine Ullmo, PAU, Paris, 1994
• Famille : Bulles, krachs et crises
• Niveau : intermédiaire (dense, exemples nombreux)
• Pour qui : le trader et l’investisseur qui veulent reconnaître une bulle avant qu’elle n’éclate, et les lecteurs d’histoire économique

Que raconte « Histoire mondiale de la spéculation financière » ?

Le livre de Kindleberger raconte la même histoire des dizaines de fois, et c’est voulu. Les historiens, écrit-il, voient chaque événement comme unique ; les économistes cherchent des régularités. Il se place entre les deux. Il note qu’au XIX^e siècle les crises revenaient presque tous les dix ans, en 1816, 1826, 1837, 1847, 1857 et 1866, puis plus irrégulièrement en 1873, 1907, 1921 et 1929.

Le chapitre central, « Anatomie d’une crise type », expose le modèle. Tout commence par un déplacement, un choc extérieur qui change les perspectives de profit d’un secteur important : une guerre ou sa fin, une récolte exceptionnelle, une invention comme les canaux ou les chemins de fer, une libéralisation financière. Dans l’édition de 2000, Kindleberger cite l’automobile et l’électrification des années 1920, la libéralisation financière japonaise des années 1980, l’informatique et les télécommunications des années 1990. Le crédit bancaire s’emballe ensuite pour financer l’investissement et la spéculation. Minsky distinguait trois manières de se financer : celle qui rembourse intérêts et capital avec ses revenus, celle qui ne paie que les intérêts, et celle, qu’il appelait financement Ponzi, qui doit emprunter pour payer les intérêts ; cette dernière ne tient que tant que les prix montent, comme l’explique notre page sur l’emprunteur Ponzi.

Vient l’euphorie, que les contemporains d’Adam Smith appelaient « overtrading » : on achète pour revendre plus cher, non pour le revenu. Un mécanisme d’imitation s’installe. Kindleberger observe que rien ne trouble autant le jugement que de voir un ami s’enrichir, sinon d’y voir un inconnu. Les banques prêtent davantage pour ne pas perdre de parts de marché ; des ménages restés à l’écart entrent dans la danse. Dans l’édition de 2000, une bulle est définie comme une hausse de quinze à quarante mois qui finit par imploser.

Puis le retournement. Le signal peut être la faillite d’une banque ou d’une entreprise, la découverte d’une escroquerie, une chute brutale de prix. Les vendeurs se pressent ; le XIX^e siècle parlait de « revulsion » pour la ruée hors des actifs et de « discredit » pour le refus des banques de prêter sur gage. La panique se nourrit d’elle-même, ce que les Allemands nomment Torschlusspanik, la panique de la porte qui se ferme. Elle cesse quand les prix sont assez bas pour tenter les acheteurs, quand on suspend les cotations, ou quand un prêteur en dernier ressort convainc que l’argent ne manquera pas.

Les chapitres suivants détaillent chaque phase, la fraude, la contagion internationale depuis 1618, et les réponses des autorités. Les éditions successives ont ajouté les crises récentes : la bulle japonaise, les crises asiatiques, la zone euro, la faillite de Lehman Brothers, et dans la huitième édition, les cryptomonnaies.

Quelles sont les idées clés d’« Histoire mondiale de la spéculation financière » ?

Le modèle de Minsky-Kindleberger

Choc, crédit, euphorie, signal, panique : la séquence est devenue l’une des grilles de lecture les plus citées des crises financières. Sa force est de lier la psychologie des acheteurs à une variable mesurable, le crédit. Une hausse financée par l’épargne peut décevoir ; une hausse financée par l’emprunt finit par des ventes forcées. Kindleberger ne prétend pas que chaque crise suive le modèle à la lettre, mais que ses grandes lignes reviennent : « Les détails prolifèrent ; la structure demeure » (chapitre 2).

La fraude suit le cycle

Les booms produisent des escroqueries, et les krachs les révèlent. Kindleberger consacre un chapitre entier aux fraudes, aux escroqueries et au cycle du crédit ; l’édition de 2015 le rebaptise du nom de Bernie Madoff. L’idée rejoint le « bezzle » de Galbraith : quand tout monte, personne ne vérifie.

La contagion

Une bulle se propage d’un pays à l’autre par les flux de capitaux, les prix des marchandises, les banques et la psychologie. Minsky raisonnait sur un seul pays ; Kindleberger, spécialiste de l’économie internationale, insiste sur la transmission. Les éditions récentes suivent ainsi une chaîne qui va de Mexico à Tokyo, Bangkok, New York, Londres et Reykjavik.

Le dilemme du prêteur en dernier ressort

C’est la question politique du livre. Un prêteur en dernier ressort, en pratique la banque centrale, peut arrêter une panique en garantissant que l’argent ne manquera pas. Mais si chacun sait qu’il interviendra, chacun spécule davantage : c’est l’aléa moral. Kindleberger expose les deux camps sans trancher de façon simple, et relève qu’à l’échelle mondiale aucune institution n’a les moyens de tenir ce rôle, le FMI n’ayant pas répondu aux attentes de ses fondateurs. La huitième édition, en 2023, ajoute un chapitre sur les États-Unis comme prêteur en dernier ressort du monde au XXI^e siècle.

Quelles critiques peut-on faire à « Histoire mondiale de la spéculation financière » ?

Kindleberger les recense lui-même dans son deuxième chapitre : chaque crise serait unique, et un modèle général serait trompeur ; les institutions auraient changé au point de rendre le modèle obsolète ; enfin, selon la théorie des marchés efficients défendue notamment par Eugene Fama, toute l’information est dans le prix, et les bulles sont improbables. Il répond aux trois, mais la troisième objection reste la plus sérieuse.

L’économiste Peter Garber l’a formulée en 1990 dans un article célèbre du Journal of Economic Perspectives, « Famous First Bubbles », puis dans un livre paru en 2000 chez MIT Press. Il demande d’épuiser les explications fondamentales avant de parler de folie : nouvelles économiques réelles, théories nouvelles sur les rendements futurs, fraudes d’initiés. Appliquée à la tulipomanie, au système de Law et à la bulle des mers du Sud, cette exigence réduit la part d’irrationalité que les récits classiques leur prêtent. Le débat n’est pas clos, mais il montre que les épisodes anciens, documentés par des témoins partiaux, prouvent moins qu’on ne le croit.

Deuxième limite : la méthode. Le livre procède par exemples, et choisit ceux qui illustrent le modèle. Les hausses qui ne se sont pas terminées en krach y tiennent peu de place. Le modèle décrit bien une bulle une fois qu’elle a éclaté ; il dit peu de la manière de la distinguer, sur le moment, d’une hausse justifiée, ni de dater sa fin.

Troisième limite, propre aux éditions récentes : depuis la mort de Kindleberger en 2003, le livre est réécrit par Robert Aliber, puis par Aliber et Robert N. McCauley. Ces éditions sont plus riches en crises récentes et en finance internationale, mais leur voix n’est plus tout à fait celle de l’auteur. Celui qui veut lire Kindleberger lira une édition antérieure à 2005.

Que peut apprendre un trader d’« Histoire mondiale de la spéculation financière » ?

Le livre n’enseigne aucune technique, mais il fournit une carte. Savoir que l’on est entré dans la phase où l’on achète pour revendre, où le crédit se relâche et où les nouveaux venus affluent ne dit pas quand la hausse s’arrêtera ; cela dit comment elle s’arrêtera, et invite à régler sa taille de position en conséquence. Le trading sur effet de levier peut faire perdre plus que la mise.

• Surveillez le crédit autant que le prix : une hausse alimentée par l’emprunt finit par des ventes forcées.
• Quand vous achetez parce que d’autres s’enrichissent, vous êtes déjà dans la phase d’euphorie du modèle.
• La faillite d’un acteur, une fraude découverte ou une chute brutale servent souvent de signal : ce sont des moments où l’on réduit, pas où l’on renforce.
• Dans une panique, la liquidité disparaît avant les acheteurs : ne comptez pas sortir au prix affiché.
• Les interventions des banques centrales arrêtent souvent les paniques ; elles ne garantissent pas le retour aux prix d’avant.

Quelle édition d’« Histoire mondiale de la spéculation financière » lire en français ?

Deux traductions figurent au catalogue de la BnF. La première, Histoire mondiale de la spéculation financière, de 1700 à nos jours, traduite par Pierre-Antoine Ullmo, a été publiée à Paris en 1994 par PAU, sous l’égide de Finance, éthique, confiance (341 pages). La seconde, Histoire mondiale de la spéculation financière, traduite par Pierre-Antoine Ullmo et Guy Russell, a paru chez Valor, à Hendaye, en 2004 (349 pages, bibliographie). La notice de la BnF ne précise pas l’édition anglaise traduite ; Open Library la rattache à la quatrième, celle de 2000. C’est l’édition Valor qu’il faut chercher : plus récente, et encore entièrement de la main de Kindleberger.

Les éditions anglaises se répartissent en deux familles. Les quatre premières (Basic Books, 1978 et 1989 ; Wiley, 1996, avec une préface de Peter L. Bernstein, et 2000) sont celles de Kindleberger seul. À partir de la cinquième (2005), Robert Z. Aliber cosigne ; la septième (Palgrave Macmillan, 2015) s’ouvre sur une préface du prix Nobel Robert M. Solow et se clôt sur une postface de Robert Skidelsky ; la huitième (2023) est cosignée par Aliber et Robert N. McCauley. Pour 2008, la septième, qui consacre un chapitre à la faillite de Lehman Brothers, est un bon choix.

Dans cette bibliothèque, La crise économique de 1929 de Galbraith raconte en détail une crise que le modèle résume, et Cette fois, c’est différent de Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff remplace les récits par des séries statistiques couvrant huit siècles.

Questions fréquentes sur « Histoire mondiale de la spéculation financière »