Exubérance irrationnelle de Robert Shiller : résumé, idées clés et avis

Qu’est-ce que Exubérance irrationnelle de Robert Shiller ?

Exubérance irrationnelle (Irrational Exuberance) est un livre de Robert J. Shiller, professeur d’économie à Yale, publié par Princeton University Press en 2000 et arrivé en librairie en mars de cette année-là. Il soutient que la hausse des actions américaines de 1994 à 2000 ne s’expliquait ni par les bénéfices ni par la croissance, mais par un emballement collectif, et que les cours étaient donc exposés à une forte baisse. La bulle Internet a éclaté dans les semaines qui ont suivi.

Le titre reprend deux mots d’Alan Greenspan, président de la Réserve fédérale, prononcés en décembre 1996. Shiller a ensuite reçu, en 2013, le prix d’économie en mémoire d’Alfred Nobel, partagé avec Eugene Fama et Lars Peter Hansen, « pour leur analyse empirique des prix des actifs ». Pour un trader, le livre a un double intérêt : il donne un outil de mesure de la cherté d’un marché, et il démonte les récits qui servent à justifier n’importe quel prix.

Exubérance irrationnelle en résumé

Shiller commence par les chiffres : rapporté aux bénéfices moyens des dix années précédentes, le marché américain n’avait jamais été aussi cher, pas même en 1929. Il cherche ensuite pourquoi. Il recense les facteurs qui ont déclenché la hausse (Internet, l’arrivée à l’âge de l’épargne des baby-boomers, la baisse de l’inflation, l’essor des fonds et des plans de retraite investis en actions), puis les mécanismes qui l’ont amplifiée : la hausse qui attire les acheteurs, les médias, les théories de la « nouvelle ère », le mimétisme. Il conclut sur ce que l’investisseur et la société peuvent faire de ce constat.

• Auteur : Robert J. Shiller (né en 1946), professeur d’économie à Yale, prix Nobel d’économie 2013
• Titre original : Irrational Exuberance
• Première parution : Princeton University Press, Princeton (New Jersey), 2000 ; deuxième édition en 2005, troisième édition révisée et augmentée en 2015
• Édition française : Exubérance irrationnelle, Valor, Hendaye, 2000, traduction d’Antoine Dublanc, 302 pages ; puis Faut-il avoir peur des bulles financières ? L’exubérance irrationnelle des marchés, De Boeck supérieur, Louvain-la-Neuve, 2016, traduction de la troisième édition par Paul-Jacques Lehmann, préface de Roland Gillet, 375 pages
• Famille : Bulles, krachs et crises
• Niveau : intermédiaire, chiffres et graphiques
• Pour qui : les investisseurs qui se demandent si un marché est trop cher, et les traders qui veulent comprendre la psychologie d’un marché haussier qui ne s’arrête plus

Que dit Exubérance irrationnelle de Robert Shiller ?

Exubérance irrationnelle dit que les marchés d’actions sont gouvernés, pour une large part, par des croyances collectives qui se propagent d’un investisseur à l’autre comme une épidémie, et non par une évaluation sereine des bénéfices futurs.

Le point de départ : le discours de Greenspan du 5 décembre 1996

Le 5 décembre 1996, à Washington, Alan Greenspan prononce devant l’American Enterprise Institute une conférence sur la banque centrale dans une démocratie. Au détour d’un passage sur les prix des actifs, il demande comment savoir quand une « exubérance irrationnelle » a fait monter les valorisations au-delà du raisonnable, comme au Japon au cours de la décennie précédente. Selon le récit de Shiller dans l’édition de 2005, les Bourses réagissent aussitôt : le Nikkei perd 3,2 %, le DAX 4 %, et le Dow Jones recule de 2,3 % à l’ouverture le lendemain matin. Shiller ajoute un détail qui le concerne : deux jours plus tôt, il avait lui-même expliqué devant Greenspan et le conseil de la Réserve fédérale que le niveau du marché était irrationnel.

La hausse reprend pourtant de plus belle. Le Dow Jones, autour de 3 600 points début 1994, franchit 10 000 points en mars 1999 et culmine à 11 722,98 points le 14 janvier 2000 : il a triplé en cinq ans, quand le produit intérieur brut américain a progressé de moins de 40 % et les bénéfices des entreprises de moins de 60 %.

La mesure : le PER sur dix ans

L’outil central du livre est un rapport cours sur bénéfices calculé autrement que d’habitude. Au lieu de diviser le prix de l’indice S&P Composite par les bénéfices de l’année, Shiller le divise par la moyenne des bénéfices des dix dernières années, corrigés de l’inflation, sur le modèle proposé par Benjamin Graham et David Dodd en 1934. La moyenne lisse les accidents du cycle : une récession qui écrase les bénéfices ou une année exceptionnelle qui les gonfle. Shiller avait montré dès 1988, avec John Campbell, qu’une longue moyenne historique des bénéfices aide à prévoir les rendements futurs. Ce ratio est aujourd’hui connu sous le nom de CAPE (cyclically adjusted price-earnings ratio).

Les chiffres frappent. Dans l’édition de 2005, Shiller indique que le ratio a atteint 47,2 en séance le 24 mars 2000, un record absolu depuis 1881 ; le précédent sommet, en septembre 1929, était de 32,6. Après 1929, le marché américain avait mis des décennies à retrouver ce niveau en termes réels.

Les déclencheurs et les amplificateurs

Une bonne partie du livre recense ce qui a lancé la hausse : l’arrivée d’Internet dans les foyers, le sentiment de triomphe des États-Unis après la guerre froide, la génération du baby-boom qui épargne pour sa retraite, le développement des fonds d’investissement, la baisse de l’inflation, l’essor des courtiers en ligne. Aucun de ces facteurs, pris seul, ne justifie un triplement des cours. Ce qui les transforme en bulle, ce sont les amplificateurs : la hausse elle-même, qui confirme a posteriori les récits optimistes et attire de nouveaux acheteurs, dans un mécanisme que Shiller compare à une chaîne de Ponzi involontaire ; les médias, qui cherchent des explications à chaque mouvement ; les théories de la « nouvelle ère », que Shiller retrouve à chacun des grands sommets du XX^e siècle.

La psychologie : ancres, mimétisme, épidémies

La dernière partie mobilise la finance comportementale. Les investisseurs s’accrochent à des ancres, comme le dernier prix connu ou des chiffres ronds ; ils suivent les autres parce qu’ils supposent que les autres savent quelque chose ; les idées circulent par conversation, comme une contagion. Shiller y confronte la théorie des marchés efficients, selon laquelle les prix reflètent à tout moment l’information disponible, et conclut qu’elle explique mal les grands mouvements d’ensemble du marché.

Les éditions de 2005 et de 2015

La deuxième édition, en 2005, ajoute un chapitre entier sur l’immobilier résidentiel, dont les prix flambent alors dans de nombreux pays, et élargit toute l’analyse à la spéculation immobilière. La troisième, en 2015, ajoute un chapitre sur le marché obligataire, reprend la conférence Nobel de Shiller et met les données à jour. C’est cette version que traduit l’édition française de 2016.

Quelles sont les idées clés d’Exubérance irrationnelle ?

Les idées clés d’Exubérance irrationnelle sont au nombre de quatre, et la première est une définition.

Une bulle est un phénomène psychologique avant d’être financier. Shiller la définit comme une situation où la hausse des prix suscite l’enthousiasme, lequel se propage par contagion, amplifie les histoires qui justifient la hausse et attire une population d’acheteurs de plus en plus large, poussés par l’envie des gains des autres et par l’excitation du joueur. Il résume : « L’exubérance irrationnelle est le fondement psychologique d’une bulle spéculative » (chapitre 1, édition de 2005).

Le prix d’entrée détermine le rendement de long terme. Quand le PER sur dix ans est très élevé, les rendements réels des dix années suivantes ont historiquement été faibles. Après le sommet de septembre 1929, le marché a mis près de trente ans à retrouver son niveau réel. Ce n’est pas un outil de prévision à court terme : c’est un rappel que payer cher se paie.

Les récits comptent autant que les chiffres. Chaque bulle s’accompagne d’une explication qui la rend raisonnable aux yeux de ceux qui y participent : une nouvelle technologie, une nouvelle génération d’investisseurs, une nouvelle politique monétaire.

Personne n’est à l’abri, pas même les experts. Dans sa préface de 2005, Shiller raconte un gérant institutionnel qui lui dit partager son analyse mais ne pas pouvoir en tenir compte, faute de pouvoir défendre seul une opinion aussi isolée devant ses clients. Le conformisme professionnel fait partie de la bulle.

Qu’est-ce qui a vieilli dans Exubérance irrationnelle ?

Ce qui a le plus vieilli dans Exubérance irrationnelle est l’usage que beaucoup de lecteurs ont fait de son indicateur : le CAPE dit qu’un marché est cher, il ne dit pas quand il baissera. Fin 1996, selon le magazine des anciens de Yale, le ratio dépassait déjà 25, son plus haut niveau depuis 1929, plus de trois ans avant le sommet. Un investisseur qui aurait vendu à ce moment-là aurait eu raison sur le fond et tort pendant trois ans.

L’indicateur lui-même a été contesté. En 2016, dans le Financial Analysts Journal, Jeremy Siegel, professeur à Wharton, a soutenu que les changements des normes comptables américaines, qui obligent les entreprises à passer plus brutalement leurs pertes en période de crise, font chuter les bénéfices publiés plus que les profits réels et gonflent artificiellement le CAPE ; il juge les prévisions tirées du CAPE trop pessimistes ces dernières années et propose de le calculer avec les profits mesurés par la comptabilité nationale. Le débat n’est pas tranché, mais il rappelle qu’un ratio n’est jamais meilleur que ses données.

Sur le fond, l’autre camp a une voix de poids : Eugene Fama, colauréat du même prix Nobel, défend depuis les années 1960 l’efficience des marchés et doute qu’on puisse identifier une bulle avant qu’elle n’éclate. Le Nobel de 2013 a ainsi récompensé ensemble les deux thèses opposées, ce qui en dit long sur l’état de la question. Enfin, le livre de 2000 parle beaucoup d’une époque précise ; les passages consacrés aux institutions et aux débats américains de la fin des années 1990 intéresseront surtout l’historien.

Que peut apprendre un trader d’Exubérance irrationnelle ?

Un trader apprend d’Exubérance irrationnelle à distinguer deux questions qu’on confond sans cesse : « ce marché est-il cher ? » et « ce marché va-t-il baisser ? ». Shiller répond très bien à la première, et rappelle honnêtement que la seconde reste ouverte.

Ce que j’en dis sur le forum

« Le 10 janvier 2000, en pleine euphorie de la bulle internet, une nouvelle tombe comme un coup de tonnerre : AOL […] annonce qu’il va racheter Time Warner […]. Et pourtant, sur le papier, AOL est censée être la plus grande des deux, simplement parce que son action s’est envolée pendant la bulle internet. »

Benoist Rousseau sur le forum, le 9 août 2026, dans l’anecdote du jour consacrée à la fusion AOL-Time Warner

• Un marché cher peut le rester longtemps : la valorisation sert à dimensionner son exposition, pas à choisir le jour où l’on vend à découvert.
• Méfiez-vous du récit qui accompagne une hausse ; plus il est convaincant, plus il recrute d’acheteurs, et plus la chute sera violente quand il s’usera.
• Une hausse qui ne s’explique que par la hausse précédente est la définition même de la bulle selon Shiller.
• Avoir raison seul contre tous coûte cher en attendant : Shiller avait raison en décembre 1996 et le marché a encore monté plus de trois ans.
• Une acquisition géante payée en actions surévaluées, comme celle de Time Warner par AOL en janvier 2000, mesure jusqu’où va la confiance dans des cours gonflés.

Quelle édition d’Exubérance irrationnelle lire en français ?

La meilleure édition d’Exubérance irrationnelle à lire en français est celle de De Boeck supérieur (2016), parue sous le titre Faut-il avoir peur des bulles financières ? L’exubérance irrationnelle des marchés. C’est la traduction, par Paul-Jacques Lehmann, de la troisième édition américaine de 2015 : elle contient les chapitres sur l’immobilier et sur les obligations, et des données prolongées bien au-delà de l’an 2000. La préface est de Roland Gillet.

La première traduction, Exubérance irrationnelle, publiée par Valor en 2000 (traduction d’Antoine Dublanc, 302 pages), rend le texte d’origine, écrit en pleine bulle. Elle a un intérêt historique réel, puisqu’on lit l’avertissement tel qu’il a été lancé, mais elle s’arrête au sommet de 2000 et se trouve surtout d’occasion. Les lecteurs à l’aise en anglais peuvent aussi prendre la troisième édition originale (Princeton University Press, 2015).

Pour l’histoire des bulles en général, la bibliothèque propose deux compagnons : la Brève histoire de l’euphorie financière de Galbraith, plus littéraire, et Histoire mondiale de la spéculation financière de Kindleberger, plus historique.

Questions fréquentes sur Exubérance irrationnelle

Quel est le résumé d’Exubérance irrationnelle de Shiller ?

Shiller montre qu’en 2000 les actions américaines n’avaient jamais été aussi chères rapportées aux bénéfices moyens des dix années précédentes, pas même en 1929. Il attribue la hausse à des facteurs psychologiques et sociaux, amplifiés par la hausse elle-même, les médias et les théories de la « nouvelle ère », et en déduit un risque de forte baisse, qui s’est matérialisé à partir de mars 2000.

Qui a inventé l’expression « exubérance irrationnelle » ?

Alan Greenspan, président de la Réserve fédérale, dans un discours prononcé à Washington le 5 décembre 1996 devant l’American Enterprise Institute. Shiller en a fait le titre de son livre en 2000. Selon Shiller, Greenspan avait entendu deux jours plus tôt son propre exposé sur la cherté du marché.

Qu’est-ce que le CAPE de Shiller ?

C’est le cours d’un indice divisé par la moyenne de ses bénéfices des dix dernières années, corrigés de l’inflation. Il lisse les hauts et les bas du cycle économique. Un niveau élevé a historiquement annoncé des rendements faibles sur la décennie suivante, mais il ne donne aucun signal de date.

Faut-il lire Exubérance irrationnelle pour débuter en Bourse ?

Ce n’est pas le premier livre à lire : il suppose de savoir ce qu’est un PER et un indice. En revanche, il devrait être lu tôt, avant la première grande hausse vécue en direct, parce qu’il apprend à reconnaître l’enthousiasme collectif au moment où il est le plus contagieux.

Où trouver Exubérance irrationnelle en PDF ?

L’édition française actuelle est celle de De Boeck supérieur (2016), en librairie ou en bibliothèque universitaire ; la traduction de Valor (2000) se trouve d’occasion. Les PDF gratuits qui circulent sont des copies illégales.

Sources de référence utilisées

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• Robert J. Shiller, Irrational Exuberance, Princeton University Press, 2000 ; deuxième édition, 2005 (préface et chapitre 1 consultés) ; troisième édition, 2015.
• Bibliothèque nationale de France, catalogue général, notices d’Exubérance irrationnelle (Valor, 2000) et de Faut-il avoir peur des bulles financières ? (De Boeck supérieur, 2016) (consultées le 12 novembre 2026).
• Alan Greenspan, « The Challenge of Central Banking in a Democratic Society », discours à l’American Enterprise Institute, Washington, 5 décembre 1996, Federal Reserve Board.
• Jeremy J. Siegel, « The Shiller CAPE Ratio : A New Look », Financial Analysts Journal, vol. 72, n° 3, 2016, p. 41-50.
• NobelPrize.org, prix en sciences économiques 2013 (Eugene F. Fama, Lars Peter Hansen, Robert J. Shiller).

Pour aller plus loin

Exubérance irrationnelle : bulles spéculatives en bourseLa définition de l’expression et son usage sur les marchés.Débuter sur les futuresContrats, marges et premiers pas sur les futures

• Bulle Internet : le krach du Nasdaq de 2000 à 2002, la suite que le livre annonçait, chiffres à l’appui.
• Le PER et les ratios de base : BPA, rendement, endettement, pour comprendre le ratio classique avant sa version sur dix ans.
• Eugene Fama : biographie, idées et héritage, le colauréat du Nobel 2013 et l’adversaire intellectuel de Shiller.
• Comportement moutonnier : définition, études et exemples en Bourse, le mécanisme d’amplification au cœur du livre.
• Bulle japonaise : le krach de 1990 et la décennie perdue, l’exemple que Greenspan avait en tête en décembre 1996.