Anna Schwartz : biographie, idées et héritage

Qui était Anna Schwartz ?

Anna Jacobson Schwartz (1915-2012) est une économiste américaine, historienne de la monnaie, connue avant tout pour avoir écrit avec Milton Friedman A Monetary History of the United States, 1867-1960 (1963), le livre qui impute à la Réserve fédérale une large part de la responsabilité de la Grande Dépression. Elle a travaillé plus de soixante-dix ans au National Bureau of Economic Research (NBER), à New York, de 1941 à sa mort.

Son nom reste souvent dans l’ombre de celui de Friedman, prix Nobel en 1976. C’est pourtant elle qui a mené une grande partie de la collecte et de la construction des données historiques, et ces séries monétaires sur près d’un siècle portent la démonstration du livre. Le monétarisme, l’idée que la quantité de monnaie en circulation pèse sur les prix et sur l’activité, doit beaucoup à ce travail de dépouillement.

Anna Schwartz en résumé

Anna Schwartz est une chercheuse de données plus qu’une théoricienne. Sa méthode consiste à reconstituer patiemment les chiffres du passé (monnaie, crédit, taux d’intérêt, faillites bancaires), puis à en tirer des leçons pour la politique d’aujourd’hui. Avec Friedman, elle montre que les fortes contractions de la masse monétaire ont précédé les pires récessions américaines, et que la Fed a laissé la monnaie s’effondrer entre 1929 et 1933. Ses travaux ultérieurs portent sur la stabilité financière, l’étalon-or et les crises bancaires. Jusqu’à 2009, elle critique publiquement la réponse de la Fed à la crise financière.

• Naissance : 11 novembre 1915, New York (États-Unis)
• Mort : 21 juin 2012, Manhattan, New York
• Nationalité : américaine
• Courant ou école : monétarisme, école de Chicago (par sa collaboration avec Friedman), histoire économique quantitative
• Œuvres principales : The Growth and Fluctuation of the British Economy, 1790-1850 (1953, avec Arthur Gayer et Walt Rostow), A Monetary History of the United States, 1867-1960 (1963, avec Milton Friedman), Monetary Trends in the United States and the United Kingdom (1982, avec Milton Friedman)
• Distinctions : Distinguished Fellow de l’American Economic Association (1993), membre de l’American Academy of Arts and Sciences (2007), neuf doctorats honoris causa
• Idée la plus connue : la Grande Dépression a été aggravée par l’effondrement de la masse monétaire que la Fed a laissé se produire

Soixante-dix ans au milieu des archives monétaires

Anna Jacobson naît à New York le 11 novembre 1915, troisième de cinq enfants d’un couple d’immigrés juifs venus d’Europe de l’Est. Elle sort diplômée du Barnard College à 18 ans, obtient une maîtrise d’économie à l’université Columbia en 1935, à 19 ans, et épouse en 1936 Isaac Schwartz. Après un bref passage au ministère américain de l’Agriculture en 1936, elle travaille pour le Social Science Research Council de Columbia jusqu’en 1941. Son premier article, British Share Prices, 1811-1850, écrit avec Arthur Gayer et Isaiah Finkelstein, paraît en 1940 dans la Review of Economics and Statistics.

En 1941, elle entre au NBER, alors occupé à l’étude des cycles économiques, et elle n’en partira plus. Avec Arthur Gayer et Walt Rostow, elle achève une vaste étude de l’économie britannique entre 1790 et 1850 ; retardé d’une dizaine d’années par la Seconde Guerre mondiale, l’ouvrage paraît en deux volumes en 1953. Elle n’obtient son doctorat de Columbia qu’en 1964, l’année qui suit la parution de son livre le plus célèbre. Elle enseigne à temps partiel à Baruch, Brooklyn et Hunter College, établissements de la City University of New York, et à l’université de New York (NYU), puis, à partir de 1986, au Graduate Center de la City University of New York.

À la fin des années 1940, Arthur Burns, futur président de la Fed, lui suggère, ainsi qu’à Friedman, d’étudier ensemble le rôle de la monnaie dans le cycle économique. La collaboration dure plusieurs décennies et produit trois livres : A Monetary History of the United States (1963), Monetary Statistics of the United States (1970) et Monetary Trends in the United States and the United Kingdom (1982). En 1981-1982, elle dirige les travaux de la commission américaine sur l’or, chargée d’examiner un éventuel retour du métal dans le système monétaire. Elle préside la Western Economic Association en 1987-1988 et l’International Atlantic Economic Society en 2002-2003. Elle meurt chez elle, à Manhattan, le 21 juin 2012, à 96 ans, après avoir encore signé trois documents de travail du NBER au cours de ses deux dernières années.

Les idées clés

La monnaie compte. Au début des années 1960, la plupart des économistes tiennent la monnaie pour un facteur passif, qui suit l’activité sans la commander. Friedman et Schwartz soutiennent l’inverse : les variations de la masse monétaire, c’est-à-dire du total des billets et des dépôts bancaires, ont eu des effets profonds sur l’économie américaine. C’est le socle empirique du monétarisme.

La méthode des expériences naturelles. Pour montrer que la causalité va de la monnaie vers l’activité, et non l’inverse, les deux auteurs isolent des décisions de la Fed prises pour des raisons étrangères à la conjoncture : les hausses du taux d’escompte de 1920 et de 1931, et le relèvement des réserves obligatoires en 1937. Chaque fois, la masse monétaire recule dans les douze mois suivants (de 9 %, 14 % et 3 %), et la production industrielle s’effondre (de 30 %, 24 % et 34 %). Ben Bernanke, en 2002, a salué cette méthode comme le cœur de leur démonstration.

Le devoir de prêteur en dernier ressort. Selon leur analyse, la Fed a failli en laissant les banques tomber les unes après les autres pendant les paniques du début des années 1930. Une banque centrale doit au contraire jouer le rôle de prêteur en dernier ressort : fournir des liquidités aux banques saines menacées par une ruée des déposants, pour empêcher la contagion.

La stabilité des prix, condition de la stabilité financière. Dans des études des années 1970 et 1980 couvrant plus de deux siècles, Anna Schwartz défend l’idée que la stabilité du niveau des prix est essentielle à celle du système financier : ce sont les poussées d’inflation ou de déflation inattendues qui fragilisent les bilans. Elle en tire un corollaire : la faillite d’une entreprise ou d’une banque n’a pas de grandes conséquences si l’on empêche la contagion, et les établissements mal gérés doivent pouvoir faire faillite sans être sauvés avec l’argent du contribuable. Des manuels français parlent à ce propos d’« hypothèse de Schwartz ».

Une œuvre en contexte : la Grande Contraction de 1929-1933

A Monetary History of the United States, 1867-1960 paraît en 1963 aux Princeton University Press, après plus d’une décennie de travail. Son chapitre le plus célèbre, intitulé « The Great Contraction », sera publié à part en 1965 sous le titre The Great Contraction, 1929-1933. Les auteurs y écrivent que, du sommet du cycle en août 1929 au creux de mars 1933, le stock de monnaie américain a baissé de plus d’un tiers. Pour eux, ce n’est pas le krach du Jeudi noir qui a fait la Dépression, mais l’inaction de la banque centrale face aux faillites bancaires en chaîne.

Le récit est minutieux. Au printemps 1928, la Fed resserre sa politique pour freiner la spéculation boursière, alors que les prix baissent et que l’économie sort à peine d’une récession. En septembre 1931, après la sortie du Royaume-Uni de l’étalon-or, des capitaux fuient le dollar ; la Fed de New York relève son taux d’escompte à 2,5 % le 9 octobre, puis à 3,5 % le 16 octobre, la hausse la plus brutale de son histoire selon les auteurs. Les sorties d’or s’arrêtent, mais 522 banques commerciales ferment pour le seul mois d’octobre. Au printemps 1932, sous la pression du Congrès, la Fed achète massivement des titres : la baisse de la monnaie ralentit et l’activité donne des signes de reprise, mais le programme s’arrête pour l’essentiel après l’ajournement du Congrès, le 16 juillet 1932, et l’économie rechute avant la fin de l’année. Les deux auteurs comparent aussi les pays : ceux qui sont restés le plus longtemps attachés à l’or ont subi les dépressions les plus profondes.

La réception est lente, puis considérable. Le 8 novembre 2002, lors d’une conférence à l’université de Chicago pour les 90 ans de Friedman, Ben Bernanke, alors gouverneur de la Fed, présente le livre comme l’explication la plus convaincante de la Grande Dépression et conclut en s’adressant aux deux auteurs : au nom de la Fed, il reconnaît qu’ils ont raison, présente ses excuses et promet que, grâce à eux, l’institution ne recommencera pas. L’économiste Robert Shiller l’a décrit comme le récit le plus influent de la Grande Dépression.

Les critiques et les débats

La causalité contestée. En 1976, l’historien de l’économie Peter Temin publie Did Monetary Forces Cause the Great Depression ? Il y conteste la primauté de la monnaie et donne plus de poids à la chute de la consommation ; il soulignera ensuite, notamment en 1989, le rôle de l’étalon-or. Pour lui et d’autres économistes de tradition keynésienne, la baisse de la masse monétaire a pu être une conséquence de l’effondrement de l’activité plutôt que sa cause.

Un canal oublié : le crédit. En 1983, Ben Bernanke montre que les faillites bancaires ont aussi frappé l’économie en paralysant l’intermédiation du crédit, c’est-à-dire la fonction des banques qui collectent l’épargne et la prêtent, au-delà de leur effet sur la quantité de monnaie. Lui-même présente ce mécanisme, devenu l’accélérateur financier, comme un prolongement de la thèse de Friedman et Schwartz plutôt que comme une réfutation.

La crise de 2008 : liquidité ou solvabilité ? En octobre 2008, dans un entretien au Wall Street Journal, Anna Schwartz, alors âgée de 92 ans, estime que Bernanke mène la guerre précédente. Selon elle, les banques ne prêtent plus non par manque de liquidités, mais parce que personne ne sait qui est solvable, faute de pouvoir évaluer les titres toxiques inscrits dans les bilans. Elle juge qu’il ne faut pas recapitaliser des établissements qui devraient fermer, et publie en juillet 2009 une tribune dans le New York Times contre la reconduction de Bernanke. Ses contradicteurs répondent que les injections massives de liquidités de la Fed appliquaient précisément les leçons de son propre livre, et que la récession de 2008-2009, sévère, n’a pas tourné à la dépression des années 1930.

Ce qu’il en reste aujourd’hui

La lecture monétaire de la Grande Dépression, minoritaire en 1963, est devenue la référence des banques centrales, même si l’on y ajoute aujourd’hui le canal du crédit et le rôle de l’étalon-or. L’American Economic Association, en la faisant Distinguished Fellow en 1993, a vu dans ses livres avec Friedman la principale force qui a réorienté la profession sur le rôle de la monnaie dans les cycles. Paul Krugman, pourtant critique de Friedman, l’a présentée comme l’une des plus grandes spécialistes mondiales de la monnaie ; en 2008, elle lui répond avec Edward Nelson dans le Journal of Monetary Economics pour défendre l’héritage de Friedman.

Son exemple est aussi celui d’une méthode : les grandes thèses macroéconomiques se jugent sur des séries de données longues et soigneusement construites. Elle est entrée au National Women’s Hall of Fame américain en 2013.

Ce que ça change pour un investisseur ou un trader

La première leçon est de suivre la monnaie et le crédit, pas seulement les taux directeurs. Une banque centrale peut afficher des taux bas pendant que la masse monétaire se contracte : c’est ce qui s’est passé au début des années 1930, quand la plupart des dirigeants de la Fed prenaient à tort des taux nominaux bas pour le signe d’une politique accommodante. Observer l’évolution des agrégats monétaires et des dépôts bancaires complète la lecture des communiqués de la Fed.

La seconde leçon vient de son débat de 2008 : distinguer une crise de liquidité, que la banque centrale peut éteindre en prêtant, d’une crise de solvabilité, où le doute porte sur la valeur des actifs et que l’argent abondant ne règle pas. Quand les écarts de taux entre emprunteurs privés et État restent élevés malgré les injections de liquidités, c’est le signe que le marché doute des bilans, ce qu’on appelle un credit crunch. Cette grille ne prédit pas les cours ; elle aide à comprendre pourquoi une intervention massive peut rester sans effet sur certains marchés.

Questions fréquentes

Qu’a apporté Anna Schwartz à l’économie ?

Anna Schwartz a reconstitué les statistiques monétaires américaines depuis 1867 et démontré avec Milton Friedman, dans A Monetary History of the United States (1963), que les variations de la masse monétaire ont pesé lourdement sur l’activité, en particulier pendant la Grande Dépression.

Quel est le rôle d’Anna Schwartz dans A Monetary History of the United States ?

Elle en est la coautrice à part entière. La collaboration est née d’une suggestion d’Arthur Burns ; elle a mené une grande partie de la collecte et de la construction des séries historiques, et ce travail statistique est le socle de la démonstration du livre.

Pourquoi Anna Schwartz a-t-elle critiqué Ben Bernanke en 2008 ?

Elle estimait que la crise de 2008 était une crise de confiance dans la solvabilité des banques, et non un manque de liquidités comme en 1929-1933. Elle reprochait à la Fed et au Trésor de sauver des établissements qui auraient dû faire faillite.

Anna Schwartz a-t-elle reçu le prix Nobel ?

Non. Milton Friedman a reçu seul le prix Nobel d’économie en 1976, notamment pour ses travaux d’histoire et de théorie monétaires. Anna Schwartz a été distinguée par l’American Economic Association en 1993 et par neuf doctorats honoris causa.

Pour aller plus loin

• Politique monétaire : définition et rôle des banques
• Les grands économistes du guide des théories