John Bogle : biographie, méthode et révolution indicielle de Vanguard

Qui était John Bogle ?

John Clifton « Jack » Bogle (1929-2019) est un gestionnaire de fonds américain, fondateur en 1974 du groupe Vanguard et créateur en 1976 du premier fonds indiciel accessible aux particuliers, l’ancêtre du Vanguard 500 Index Fund. Il a consacré sa vie à démontrer que, après frais, la plupart des gérants ne battent pas le marché, et que l’épargnant a intérêt à acheter l’ensemble du marché au moindre coût.

Moqué à ses débuts, il a fini par convertir une bonne partie de la profession et des épargnants. Warren Buffett a écrit dans sa lettre aux actionnaires sur l’exercice 2016 que si l’on érigeait un jour une statue à la personne qui a fait le plus pour les investisseurs américains, le choix devrait sans conteste se porter sur Jack Bogle.

John Bogle en résumé

Enfant d’une famille ruinée par la crise de 1929, boursier à Princeton, Bogle a fait toute sa carrière dans les fonds communs de placement. Héritier désigné de Wellington à 37 ans, renvoyé à 44 après une fusion qu’il avait lui-même voulue, il a créé une maison d’un genre nouveau, Vanguard, détenue par ses propres fonds et donc par leurs porteurs, puis lancé un fonds qui se contentait de reproduire l’indice S&P 500.

• Famille : La valeur et le long terme
• Naissance : 8 mai 1929, à Montclair, dans le New Jersey.
• Mort : 16 janvier 2019, à Bryn Mawr, en Pennsylvanie, à 89 ans.
• Nationalité : américaine.
• Marchés : actions et obligations américaines, par l’intermédiaire de fonds communs de placement.
• Style : gestion indicielle, ou passive, à bas coûts ; détention à vie, réinvestissement des dividendes.
• Coup le plus célèbre : le lancement du First Index Investment Trust, le 31 août 1976, qui ne lève que 11,3 millions de dollars.
• Livres : une douzaine, dont Common Sense on Mutual Funds (1999), The Little Book of Common Sense Investing (2007), Enough (2008) et Stay the Course (2018).

La vie de John Bogle : renvoyé avec enthousiasme

John Bogle naît le 8 mai 1929 à Montclair, dans le New Jersey, avec un frère jumeau, David, cinq mois avant le krach. La crise ruine la famille ; le père sombre dans l’alcool, les parents divorcent. Grâce à des bourses et à des petits travaux, les jumeaux font leurs études dans un pensionnat réputé, la Blair Academy. Bogle entre à Princeton en 1947 et y consacre son mémoire de fin d’études, en 1951, au rôle économique des fonds communs de placement. Il y conclut déjà que ces fonds ne peuvent prétendre faire mieux que les moyennes du marché.

Le mémoire tombe sous les yeux de Walter Morgan, fondateur du Wellington Fund à Philadelphie, qui l’embauche en 1951. Bogle gravit les échelons et devient, au milieu des années 1960, l’héritier désigné. Il a des ennuis de cœur dès la trentaine : une première crise cardiaque à 31 ans, une maladie rare du muscle cardiaque diagnostiquée à 38.

En 1966, pour moderniser une maison jugée trop prudente, il négocie la fusion avec un jeune cabinet de Boston, Thorndike, Doran, Paine & Lewis, spécialiste des fonds agressifs à la mode. C’est un désastre, raconté plus bas : le 23 janvier 1974, ses nouveaux associés le renvoient. Il aimait dire que sa carrière chez Wellington s’était terminée comme elle avait commencé, « avec enthousiasme », un jeu de mots sur l’anglais fired with enthusiasm.

Resté président du conseil des fonds, il obtient de créer une société chargée de leur administration, détenue par les fonds eux-mêmes : Vanguard, du nom du navire amiral de Nelson à Aboukir, est constituée le 24 septembre 1974. En 1976, il lance le fonds indiciel. Vanguard grandit lentement, puis massivement : Bogle évaluait ses actifs à 10 milliards de dollars en 1984 et à 3 000 milliards en 2014. Il reçoit une transplantation cardiaque en 1996, cède la direction générale la même année à John Brennan, quitte le conseil en 1999 et anime jusqu’à sa mort un petit centre de recherche sur le campus de Vanguard. Il meurt chez lui, à Bryn Mawr, le 16 janvier 2019.

Quelle était la méthode de John Bogle ?

La méthode de Bogle tient en une arithmétique que l’on peut écrire au dos d’une enveloppe. Avant frais, l’ensemble des investisseurs détient le marché et obtient donc, collectivement, le rendement du marché. Après frais, ils obtiennent le rendement du marché moins ce qu’ils paient aux gérants, aux courtiers et aux conseillers. Donc, en moyenne, l’investisseur actif fait moins bien que le marché, d’un montant égal à ses coûts. Bogle appelait cela l’hypothèse selon laquelle les coûts comptent, en écho ironique à l’efficience des marchés chère aux universitaires.

D’où sa prescription : acheter un fonds indiciel qui détient tout le marché, payer le moins de frais possible, réinvestir les dividendes, garder le fonds toute sa vie et ne jamais chercher à entrer ou sortir au bon moment. Il conseillait de détenir aussi des obligations, en proportion croissante avec l’âge, pour supporter les baisses sans vendre au plus mauvais moment.

L’inspiration théorique venait d’un article de l’économiste Paul Samuelson, « Challenge to Judgment », paru en 1974 dans le Journal of Portfolio Management, qui appelait quelqu’un, quelque part, à créer un fonds se contentant de suivre l’indice à bas coût. Bogle se reconnut dans ce quelqu’un. Mais l’idée tenait aussi à sa situation : l’accord avec Wellington interdisait à Vanguard de gérer des portefeuilles. Un fonds indiciel, qui n’a pas besoin de gérant, contournait l’interdiction.

Bogle n’était pas pour autant un dogmatique de l’immobilité. Il surveillait les valorisations, prévoyait le rendement futur des actions à partir du dividende, de la croissance des bénéfices et du niveau du PER, et avait allégé ses actions personnelles pendant la bulle Internet.

Quel est le coup le plus célèbre de John Bogle ?

Le 18 septembre 1975, Bogle présente au conseil de Vanguard, constitué un an plus tôt, sa première proposition stratégique : créer le premier fonds indiciel ouvert au public. Le conseil accepte, de mauvaise grâce selon son propre récit. Le First Index Investment Trust est constitué le 31 décembre 1975. Quatre banques de Wall Street, menées par Dean Witter, sont chargées de placer ses parts ; elles espèrent lever 150 millions de dollars.

Le 31 août 1976, jour de l’introduction, elles n’en ont réuni que 11,3 millions, pas même de quoi acheter un lot de cent actions de chacune des 500 sociétés de l’indice. Les banquiers proposent de rendre l’argent et d’abandonner. Bogle refuse : il a désormais le premier fonds indiciel du monde ouvert aux particuliers, et il est convaincu que c’est le début de quelque chose. À Wall Street, on surnomme le fonds la « folie de Bogle ».

Il lui faudra des années pour décoller. Mais la suite est connue : rebaptisé Vanguard 500 Index Fund, il est devenu l’un des plus grands fonds du monde. Ses frais, de 0,43 % par an au lancement, sont tombés à 0,04 % pour les parts Admiral et 0,03 % pour sa version cotée. Selon Vanguard, 10 000 dollars placés au lancement valaient plus de 2,4 millions de dollars au 31 juillet 2026.

La revanche la plus spectaculaire est venue d’un autre. Le 19 décembre 2007, Warren Buffett parie un million de dollars, au profit d’œuvres, qu’un fonds indiciel S&P 500 de Vanguard fera mieux sur dix ans que cinq fonds de fonds spéculatifs choisis par la société Protégé Partners. De 2008 à 2017, le fonds indiciel gagne 125,8 %, soit 8,5 % par an ; les cinq fonds de fonds, entre 2,8 % et 87,7 %. L’association Girls Inc. d’Omaha reçoit 2 222 279 dollars.

Quelle a été la pire erreur de John Bogle ?

Bogle l’a racontée lui-même, sans ménagement. Au milieu des années 1960, à l’apogée des « go-go years », ces années où les gérants vedettes promettaient des performances fulgurantes, il juge le Wellington Fund trop conservateur et fusionne en 1966 avec le cabinet bostonien de Thorndike, Doran, Paine & Lewis, qui gère le très en vogue Ivest Fund. Il croit allier la respectabilité de Philadelphie et le talent de Boston.

La mode passe à peine la fusion achevée. Les fonds agressifs apportés par les nouveaux associés s’effondrent : l’Ivest Fund perd 65 % de son plus haut à son plus bas, et trois de ces fonds disparaissent. Sous ses nouveaux gérants, le Wellington Fund, naguère prudent, signe de 1966 à 1976 la pire performance de tous les fonds équilibrés américains. Pendant le marché baissier de 1973-1974, les associés de Boston se retournent contre l’homme qui les a fait venir et le renvoient le 23 janvier 1974.

Quarante ans plus tard, dans un discours pour les 40 ans de Vanguard, il la qualifie encore d’« une des fusions les plus stupides de l’histoire des entreprises américaines », dont il se dit à peu près seul responsable. Il avait cédé lui-même à l’excès de confiance qu’il reprocherait ensuite toute sa vie aux gérants actifs. Mais sans ce renvoi, Vanguard n’aurait pas existé.

Qu’a ajouté la légende à l’histoire de John Bogle ?

La légende fait de Bogle l’inventeur de la gestion indicielle. C’est inexact. L’idée circulait depuis la fin des années 1960 chez des chercheurs de l’université de Chicago, et des banques avaient déjà créé des portefeuilles indiciels pour des caisses de retraite, à commencer par la Wells Fargo au début des années 1970. Ce que Bogle a inventé, c’est le fonds indiciel accessible à tout épargnant, et la structure mutualiste qui permettait de le vendre presque à prix coûtant.

Deuxième idée reçue, on lui prête la paternité des ETF, ces fonds indiciels cotés en continu en Bourse, aujourd’hui au cœur de l’offre de Vanguard. Bogle s’en est longtemps méfié : un instrument qui se négocie toute la journée invite, disait-il en substance, à spéculer sur ce qui devrait être un placement de toute une vie. L’homme qui voulait qu’on ne touche plus à son fonds n’aimait pas l’idée qu’on puisse le vendre à 10 h 15.

Enfin, on oublie ses dernières inquiétudes. À la fin de sa vie, il s’alarmait publiquement de la concentration des droits de vote des grandes entreprises entre les mains de quelques géants de la gestion indicielle, dont Vanguard. Le prophète doutait de son propre succès, ce qui est la marque des esprits sérieux. Il n’en a d’ailleurs guère profité : la structure mutualiste de Vanguard ne lui a jamais donné la fortune des fondateurs de sociétés de gestion cotées, ce que Buffett soulignait en 2016.

Que peut apprendre un trader de John Bogle ?

Bogle est l’antithèse du trader, et il le revendiquait. Mais son arithmétique s’applique d’abord au trading : chaque transaction coûte, et ces coûts, qu’on ne voit pas sur un ordre, se voient sur une année.

• Mesurez vos coûts complets, commissions, écarts entre prix d’achat et de vente, financement : c’est la seule partie de la performance que vous contrôlez.
• Comparez honnêtement vos résultats à un indice : si vous faites moins bien après frais pendant des années, l’indice est la stratégie la plus rationnelle.
• Séparez votre capital de spéculation de votre épargne de long terme, et laissez la seconde travailler sans y toucher.
• Méfiez-vous des palmarès de fonds : les fonds fermés disparaissent des statistiques, c’est le biais du survivant.
• Une erreur, même grave, peut fonder une carrière si l’on en tire la bonne conclusion : Bogle a bâti Vanguard sur son renvoi.

Quels livres lire sur John Bogle ?

• John C. Bogle, The Little Book of Common Sense Investing, John Wiley & Sons, 2007 ; édition révisée en 2017. Traduction française : Le Petit Livre pour investir avec bon sens, Valor, 2008.
• John C. Bogle, Common Sense on Mutual Funds : New Imperatives for the Intelligent Investor, John Wiley & Sons, 1999 ; édition révisée en 2009 (pas de traduction française recensée).
• John C. Bogle, Enough : True Measures of Money, Business, and Life, John Wiley & Sons, 2008 (pas de traduction française recensée).
• John C. Bogle, Stay the Course : The Story of Vanguard and the Index Revolution, John Wiley & Sons, 2018 : son récit de la fusion, du renvoi et de la naissance de Vanguard (pas de traduction française recensée).
• Benjamin Graham, L’Investisseur intelligent, Valor : Bogle en a repris l’expression dans les sous-titres de ses premiers livres, et l’esprit, la distinction entre investissement et spéculation.

Questions fréquentes sur John Bogle

Pour aller plus loin

• Sur le forum : un membre qui se demande quels ETF choisir pour un placement de long terme, et la question des frais qui obsédait Bogle