Qu’est-ce que la loi de Gresham ? La mauvaise monnaie chasse la bonne

Qu’est-ce que la loi de Gresham ?

La loi de Gresham est le principe selon lequel, lorsque deux monnaies de valeur intrinsèque différente doivent légalement être acceptées pour la même valeur faciale, la « mauvaise » monnaie (la moins riche en métal ou la plus dépréciée) reste en circulation tandis que la « bonne » est thésaurisée, fondue ou exportée. On la résume par la formule « la mauvaise monnaie chasse la bonne ».

Si une pièce contient plus d’argent qu’une autre mais que la loi oblige à les accepter toutes deux au même prix, chacun a intérêt à payer avec la pièce la plus pauvre et à garder la plus riche. La bonne monnaie ne disparaît pas : elle quitte les échanges courants pour les tiroirs, les creusets ou l’étranger, là où sa vraie valeur est reconnue.

La formule ne décrit pas une préférence naturelle pour la mauvaise monnaie, mais l’effet d’un prix imposé par l’autorité. Quand les gens peuvent refuser la monnaie dépréciée, c’est l’inverse qui se produit.

La loi de Gresham en résumé

La loi de Gresham énonce qu’une monnaie surévaluée par la loi chasse de la circulation une monnaie sous-évaluée lorsque les deux doivent être acceptées au même cours. Elle porte le nom de Thomas Gresham (vers 1519-1579), agent financier de la Couronne anglaise, qui expliqua à Élisabeth Ire la fuite de l’or anglais après les altérations monétaires de son père. Le nom lui a été donné en 1858 par l’économiste écossais Henry Dunning Macleod. L’idée est bien plus ancienne : Aristophane, Nicole Oresme et Copernic l’avaient décrite. Elle éclaire l’histoire du bimétallisme et des pièces métalliques.

Thomas Gresham, le financier d’Élisabeth Ire, et ceux qui l’ont précédé

Ce que Gresham a réellement fait. Marchand de Londres, Thomas Gresham devient en 1543 agent de la Couronne aux Pays-Bas, avec Anvers pour base. Il sert ensuite Édouard VI, Marie Ire et Élisabeth Ire : il négocie leurs emprunts et veille au cours de la livre ; il fonde aussi le Royal Exchange de Londres, ouvert en 1571. Entre 1544 et 1551, Henri VIII puis Édouard VI ont pratiqué ce que les historiens anglais appellent la Great Debasement, une altération massive des monnaies : la teneur en argent des pièces est tombée de 92,5 % à 25 % au plus bas. Dans un mémoire adressé à Élisabeth, généralement daté de son avènement en 1558, Gresham attribue la chute du change anglais à cette dégradation des pièces, passées selon lui de six onces de fin à trois, et constate que tout l’or fin du royaume a été emporté hors d’Angleterre. Avec William Cecil, il conseille la refonte de 1560 : les pièces altérées sont retirées, fondues et remplacées par une monnaie revenue au titre sterling.

Ce qu’il n’a pas écrit. Gresham n’a jamais employé la formule « la mauvaise monnaie chasse la bonne », ni parlé de « loi ». Il constate un effet dans un cas précis, des pièces de même métal mais de teneur différente, et en tire un conseil de politique monétaire. Le nom de « loi de Gresham » vient de l’économiste Henry Dunning Macleod, qui en touche un mot en 1857 et attribue nettement la loi à Gresham en 1858, dans The Elements of Political Economy. Robert Mundell, entre autres, rappelle que Gresham n’était pas le premier à faire ce constat.

Les précurseurs. En 405 avant notre ère, Aristophane fait dire au chœur des Grenouilles qu’Athènes traite ses meilleurs citoyens comme sa belle monnaie ancienne, que l’on n’utilise plus, et préfère les mauvais, comme ces pièces de bronze récemment frappées qui passent de main en main. Dans son traité De moneta, rédigé vers 1356-1360, le savant normand Nicole Oresme, futur évêque de Lisieux, observe que les altérations de la monnaie font sortir l’or et l’argent du royaume, malgré les interdictions, vers les pays où ces métaux valent davantage. Au début du XVIe siècle, Nicolas Copernic rédige plusieurs versions d’un traité sur la monnaie, de 1517 à 1528 ; dans celle connue sous le titre Monetae cudendae ratio, datée d’avant avril 1526, il explique qu’une monnaie dépréciée introduite à côté d’une meilleure la chasse de la circulation. En Pologne, on parle encore de loi de Copernic-Gresham.

Les idées clés

Un prix fixé par l’autorité. La loi ne joue que si les deux monnaies doivent s’échanger au même cours, par l’effet du cours légal (l’obligation d’accepter une monnaie en paiement pour sa valeur faciale) ou d’un rapport de valeur officiel entre deux métaux. Robert Mundell, prix Nobel d’économie, propose donc une formulation plus exacte : la mauvaise monnaie chasse la bonne si elles s’échangent au même prix. Sans cette contrainte, la pièce la plus riche circulerait simplement avec une prime.

Thésauriser, fondre, exporter. La bonne monnaie emprunte trois sorties : elle est gardée en réserve, fondue quand son métal vaut plus que la pièce, ou envoyée à l’étranger, où seul compte son poids de métal. C’est ce que décrivait déjà Oresme.

Le bimétallisme, terrain d’élection. Un régime bimétallique fixe à la fois la valeur de l’or et celle de l’argent, donc un rapport officiel entre les deux métaux. Dès que le marché mondial s’écarte de ce rapport, le métal sous-évalué disparaît. En 1717, Isaac Newton, directeur de la Monnaie, fixe la guinée d’or à 21 shillings : l’argent, sous-évalué, part à l’étranger et l’Angleterre se retrouve de fait sous un étalon-or. Aux États-Unis, le rapport de 15 pour 1 retenu en 1792 sous-évalue l’or face aux rapports européens et l’or disparaît ; le Coinage Act du 28 juin 1834 le porte à 16 pour 1 et c’est l’argent qui s’efface.

La loi inverse, dite loi de Thiers. Quand la mauvaise monnaie se déprécie si vite que les gens n’en veulent plus, ils exigent d’être payés dans une monnaie solide, même lorsque la loi l’interdit. La bonne monnaie chasse alors la mauvaise. L’économiste Peter Bernholz a baptisé ce phénomène « loi de Thiers », en hommage à l’homme politique et historien Adolphe Thiers, dans Monetary Regimes and Inflation (2003). Selon lui, elle ne joue pas pour une inflation modérée, seulement à un stade très avancé, celui de l’hyperinflation.

Un exemple : les pièces d’argent américaines après 1965

Au début des années 1960, les pièces américaines de 10, 25 et 50 cents contiennent 90 % d’argent. L’État contient le cours de l’argent autour de 1,29 dollar l’once en vendant ses stocks, qui fondent. Les pièces manquent dès 1959 ; fin 1964, la demi-dollar Kennedy, émise cette année-là, est thésaurisée en masse, et environ un tiers de l’argent utilisé pour les pièces de 1964 finit dans des pièces qui ne circulent pas.

Le Coinage Act, signé par Lyndon Johnson le 23 juillet 1965, supprime l’argent des pièces de 10 et de 25 cents, désormais faites d’un cœur de cuivre plaqué cuivre-nickel, et ramène la demi-dollar à 40 % d’argent. Toutes ces pièces ont le même cours légal que les anciennes : une pièce de 25 cents de 1964 et une de 1966 valent exactement 25 cents en caisse. Comme prévu par Gresham, les pièces à 90 % disparaissent des porte-monnaie, d’autant plus vite que le Trésor cesse en 1967 de freiner la hausse de l’argent, dont le cours atteint 2,56 dollars l’once en juin 1968. Le Trésor en interdit la fonte et l’exportation de 1967 à mars 1969. Une loi signée par Richard Nixon le 31 décembre 1970 retire l’argent de la demi-dollar à partir de 1971, et les pièces à 40 % suivent le même chemin que les précédentes.

Le 14 décembre 2006, la Monnaie des États-Unis interdit de fondre les pièces de 1 et de 5 cents et limite leur exportation, car le cuivre, le zinc et le nickel qu’elles contiennent coûtent désormais plus que leur valeur faciale. La dernière pièce de 1 cent a été frappée à Philadelphie le 12 novembre 2025, pour un coût de fabrication proche de 4 cents ; les pièces existantes gardent leur cours légal.

Les critiques et les débats

Une loi ou une illusion ? En 1986, dans le Journal of Political Economy, Arthur Rolnick et Warren Weber publient « Gresham’s Law or Gresham’s Fallacy ? ». Ils relèvent de nombreuses exceptions : la monnaie sous-évaluée circule souvent avec une prime au lieu de disparaître. Selon eux, ce qui compte est le coût d’utiliser une monnaie à un prix différent de sa valeur faciale : les petites coupures sous-évaluées disparaissent, les grosses circulent avec une prime.

Le rôle de la contrainte légale. George Selgin leur répond en 1996, dans le Journal of Money, Credit and Banking, avec « Salvaging Gresham’s Law ». Pour lui, la loi n’est pas une erreur, mais la conséquence de lois de cours légal qui interdisent ou découragent de faire la différence entre les monnaies. Acheteurs et vendeurs se trouvent alors dans un dilemme du prisonnier : chacun a intérêt à payer en mauvaise monnaie. Selgin note aussi que, là où aucune autorité n’imposait le cours, comme pour les pièces d’or frappées par des particuliers en Californie au XIXe siècle, les bonnes pièces se sont imposées. Les économistes de l’école autrichienne, comme Hans-Hermann Hoppe, vont dans le même sens : sans contrainte, la bonne monnaie chasse la mauvaise, comme sur tout marché.

Une loi moins mécanique qu’on ne le dit. En 2009, Ling-Fan Li (London School of Economics) estime qu’environ 86 % de l’argent fin frappé en 1551-1558 circulait encore lors de la refonte d’Élisabeth : la loi a peu joué dans les échanges courants à l’échelle du pays, même si environ un tiers de l’argent fin d’Édouard VI a disparu en dix-huit mois, mais les marchands bien informés préféraient les bonnes pièces pour régler leurs lettres de change. La loi décrit une tendance, non un automatisme.

Ce qu’il en reste aujourd’hui

Les monnaies modernes sont fiduciaires : un billet ne contient pas de métal précieux, et la loi de Gresham au sens strict ne joue plus que sur les pièces dont le métal finit par valoir plus que la valeur faciale. Partout où un taux de change officiel s’écarte du taux de marché, les devises fortes disparaissent des circuits officiels et un marché parallèle apparaît. Les assignats de la Révolution, que la loi punissait de refuser, ont conduit à thésauriser les pièces d’or et d’argent.

La loi de Thiers, elle, reste d’actualité. En novembre 1923, au sommet de l’hyperinflation allemande, un dollar valait environ 4 200 milliards de marks et les Allemands se tournaient vers des moyens de paiement de remplacement. L’Équateur a adopté le dollar américain en 2000, le Salvador en 2001. Au Zimbabwe, l’obligation d’utiliser le dollar zimbabwéen est levée en janvier 2009 et la banque centrale cesse d’imprimer sa monnaie en avril 2009 : le dollar américain, le rand et l’euro ont chassé une monnaie que plus personne ne voulait. Ces épisodes montrent la limite de la politique monétaire : on peut imposer le cours d’une monnaie, pas la confiance qu’on lui accorde.

Ce que ça change pour un investisseur ou un trader

La loi de Gresham rappelle d’abord qu’un prix administré qui s’écarte du marché crée une occasion d’arbitrage. Quand une autorité fixe un rapport entre deux actifs qui diverge du marché, l’actif sous-évalué se raréfie et quelqu’un en profite, parfois en dehors de la loi. C’est une grille de lecture utile pour les changes fixes et les contrôles de capitaux.

Pour l’or et l’argent, la leçon historique est constante : dès que le métal d’une pièce vaut plus que sa valeur faciale, la pièce quitte la circulation pour les réserves privées. La loi ne dit rien, en revanche, du cours futur des métaux. C’est un actif volatil, sans intérêt ni dividende, sensible à la confiance accordée aux monnaies fiduciaires, à l’inflation et aux taux réels.

Pour les devises, la loi de Thiers est un signal de crise : quand une population réclame d’être payée dans une autre monnaie, la monnaie locale a perdu son rôle de réserve de valeur, et les actifs libellés dans cette monnaie en subissent les conséquences.

Pour les cryptomonnaies, on invoque souvent Gresham pour dire que leurs détenteurs les gardent et dépensent leur monnaie nationale. Prudence : Gresham suppose un cours identique imposé aux deux monnaies, alors que le cours des cryptomonnaies flotte librement. Garder un actif qu’on espère voir monter relève de la spéculation, pas de la loi de Gresham, qui n’indique jamais quel actif montera.

Questions fréquentes

Thomas Gresham a-t-il dit « la mauvaise monnaie chasse la bonne » ?

Non. Gresham a expliqué à Élisabeth Ire, vers 1558, que la dégradation des pièces anglaises avait fait partir l’or du royaume. La formule et le nom de « loi de Gresham » viennent de l’économiste Henry Dunning Macleod, en 1857-1858.

Pourquoi la loi de Gresham ne joue-t-elle pas toujours ?

Parce qu’elle suppose que les deux monnaies doivent être acceptées au même prix. Si chacun peut refuser la mauvaise monnaie ou exiger une prime pour la bonne, la bonne monnaie circule et peut même chasser la mauvaise.

Qu’est-ce que la loi de Thiers ?

C’est l’inverse de la loi de Gresham : en hyperinflation, quand une monnaie ne vaut presque plus rien, les gens refusent de l’accepter et utilisent une monnaie étrangère solide. Le nom a été proposé par l’économiste Peter Bernholz.

La loi de Gresham s’applique-t-elle encore aujourd’hui ?

Oui, dans des cas limités : pièces dont le métal vaut plus que la valeur faciale, comme les pièces d’argent américaines après 1965, ou taux de change officiels éloignés du marché, qui font disparaître les devises fortes des circuits légaux.

Pour aller plus loin

• La masse monétaire

Lexique économique : toutes les définitions, de A à Z.