Rente perpétuelle : définition, histoire et fin des consolidés

Qu’est-ce que la rente perpétuelle ?

La rente perpétuelle est un emprunt dont le capital n’a pas de date de remboursement : l’emprunteur verse au prêteur un revenu fixe, les arrérages, sans limite de durée, et garde seul la faculté de rembourser le capital quand il le souhaite. Pendant plus de quatre siècles, ce fut la forme ordinaire de la dette publique en Europe, des rentes sur l’Hôtel de Ville de Paris aux consolidés britanniques.

Le porteur ne prête donc pas pour un temps : il achète un revenu. S’il veut récupérer son argent, il doit revendre son titre à un autre épargnant, au prix du marché. Le mot rente désigne ici un revenu tiré d’un capital placé ; il n’a rien à voir avec la recherche de rente des économistes, qui consiste à capter une richesse par la voie politique ou réglementaire au lieu de la produire.

La rente perpétuelle en résumé

La rente perpétuelle naît au Moyen Âge comme un contrat qui contourne l’interdiction du prêt à intérêt : on n’emprunte pas, on vend un revenu. François Ier en fait en 1522 un instrument de dette publique, avec les rentes sur l’Hôtel de Ville. L’Angleterre crée en 1751 les consolidés, que la France révolutionnaire imite en inscrivant sa dette au grand-livre en 1793. Au XIXe siècle, la rente est le placement des familles bourgeoises, celui des romans de Balzac. Les inflations du XXe siècle la ruinent. La France émet sa dernière rente perpétuelle en 1949, et le Royaume-Uni rembourse ses derniers consolidés en 2015.

Comment la rente perpétuelle est-elle née, et comment a-t-elle fini ?

L’Église interdit le prêt à intérêt, mais tolère la vente d’une rente : un propriétaire reçoit un capital et s’engage à verser chaque année une somme à l’acheteur, gagée sur une terre ou un revenu. Le débiteur peut se libérer en rendant le capital ; le créancier, lui, ne peut jamais l’exiger. Deux bulles pontificales du XVe siècle, en 1423 et 1455, reconnaissent la légitimité de ces rentes rachetables. Le contrat est taillé pour un débiteur qui ne veut pas être pressé.

Les États s’en emparent. En 1522, François Ier cède à la ville de Paris des recettes fiscales, et la ville vend aux bourgeois des rentes perpétuelles au denier douze, soit un peu plus de 8 % par an, payées sur ces recettes. La signature de Paris rassure davantage que celle du roi. L’historien du droit Bernard Schnapper a fait l’histoire de l’instrument (Les Rentes au XVIe siècle, 1957). Au même moment, la Castille de Charles Quint rembourse ses banquiers en juros, des rentes gagées sur l’impôt. Aux Provinces-Unies, les provinces et les wateringues, ces offices chargés des digues, empruntent de la même manière auprès de leurs propres habitants.

La Révolution française fait de la rente perpétuelle la forme unique de la dette d’État. En août 1793, sur le rapport de Cambon, la Convention ouvre le grand-livre de la dette publique, qui inscrit sous une même forme les dettes de l’Ancien Régime et celles de la Révolution ; la mesure est prise au plus fort du gouvernement révolutionnaire de Robespierre. En 1797, le Directoire procède à la banqueroute des deux tiers : un tiers de chaque créance est maintenu en rente inscrite au grand-livre, le tiers consolidé, et les deux autres tiers sont remboursés en bons qui perdent aussitôt presque toute leur valeur. La rente 5 % consolidée qui en sort devient, au XIXe siècle, le titre vedette de la Bourse de Paris.

Les gouvernements ne cessent ensuite de réduire le taux. En 1825, après un premier échec en 1824, Villèle propose aux porteurs de rente 5 % de l’échanger contre de la rente 3 %, et finance la même année l’indemnisation des émigrés, le « milliard des émigrés », en rentes 3 %. Le Second Empire ouvre la rente aux petits épargnants : selon L’Illustration, l’emprunt de 750 millions de juillet 1855, lancé par Napoléon III pour la guerre de Crimée, réunit 316 864 souscripteurs qui offrent plus de 3,6 milliards de francs. Vivre de ses rentes devient un statut social.

La fin vient de l’inflation. Selon le juriste Hubert de Vauplane, l’inflation moyenne, inférieure à 0,5 % par an du XIVe siècle à 1914, atteint environ 9 % par an en France entre 1914 et la création de l’euro : un revenu fixe en francs perd l’essentiel de son pouvoir d’achat. Selon le même auteur, l’État français émet sa dernière rente perpétuelle en 1949, et le ministre de l’Économie Édouard Balladur annonce en avril 1987 le remboursement des dernières rentes et des derniers emprunts d’État émis avant 1950 : c’est la fin des rentes au grand-livre.

Quelles sont les idées clés de la rente perpétuelle ?

Un revenu, pas un prêt. Le porteur n’a aucun droit au remboursement. Seul l’émetteur décide de rembourser, en général quand les taux ont baissé et qu’il peut se refinancer moins cher. Le contrat est asymétrique, et c’est ce qui le rendait commode pour les États.

Un prix qui suit les taux. La valeur d’une rente perpétuelle se calcule simplement : le revenu annuel divisé par le taux d’intérêt du marché. Une rente de 3 livres vaut 100 livres quand les taux sont à 3 %, 50 livres quand ils montent à 6 %. Aucun titre n’est plus sensible aux taux qu’une perpétuelle.

La conversion, arme de l’émetteur. Quand les taux baissent, l’État offre aux porteurs le choix : accepter un taux plus bas, ou être remboursés au pair. La plupart acceptent, faute de mieux. Les conversions de Villèle en 1825 ou de Goschen en Angleterre en 1888 ont allégé la dette sans défaut, au détriment des rentiers.

Une dette négociable. Parce qu’elle n’avait pas d’échéance, la rente devait pouvoir se revendre : elle a fait naître les marchés de la dette publique, où se forme chaque jour le prix du crédit de l’État.

Comment les consolidés britanniques, rente perpétuelle de 1751, ont-ils été remboursés en 2015 ?

Au milieu du XVIIIe siècle, la dette britannique est un empilement d’emprunts aux conditions disparates. En 1751, le gouvernement d’Henry Pelham, qui vient d’abaisser le taux d’une grande partie de la dette, en regroupe plusieurs emprunts en un titre unique à 3 %, les annuités consolidées, que la City appelle bientôt les consols. Ce taux ne bougera plus jusqu’en 1888. Pendant un siècle et demi, le consolidé est le baromètre de la confiance dans l’État britannique.

Ce baromètre enregistre les guerres. Le titre de 100 livres, qui vaut 96 en février 1792, tombe sous 60 à la veille de Waterloo. Le banquier Nathan Mayer Rothschild ne s’enrichit pas en trompant la Bourse le jour de la bataille, comme le veut une légende tenace, mais en achetant des consolidés après la victoire, pari tenu jusqu’en 1817 : la paix devait réduire les besoins d’emprunt de l’État et faire remonter les cours.

En 1888, le chancelier de l’Échiquier George Goschen convertit les principales rentes à 3 % en un nouveau consolidé à 2¾ %, ramené à 2½ % en 1903. La Première Guerre mondiale en ajoute d’autres : l’emprunt de guerre à 5 % de 1917, remboursable entre 1929 et 1947, devient en 1932, par conversion, un titre sans échéance à 3½ %, le War Loan ; des consolidés à 4 % sont émis en 1927, quand Winston Churchill est chancelier de l’Échiquier, pour refinancer des bons de guerre.

Ces titres survivent à l’Empire britannique. L’inflation de l’après-guerre ronge leur valeur, et l’État n’a aucune raison de rembourser au pair des titres qui ne lui coûtent que 2½ % ou 3½ % par an. Tout change avec l’effondrement des taux après 2008 : l’État peut désormais emprunter moins cher que ses vieux coupons. Le 31 octobre 2014, le Trésor annonce le remboursement des consolidés à 4 %, effectué le 1er février 2015 pour 218,4 millions de livres. Le War Loan à 3½ %, 1 938,6 millions de livres, suit le 9 mars 2015. Le 5 juillet 2015, les quatre derniers titres sans échéance, dont les consolidés à 2½ % issus de la conversion de Goschen, sont remboursés au pair. Le Royaume-Uni n’a plus de dette perpétuelle.

La rente perpétuelle n’est pas morte partout. Une obligation émise le 15 mai 1648 par le Lekdijk Bovendams, un office néerlandais chargé de l’entretien d’une digue du Lek, pour 1 000 florins carolus à 5 %, paie toujours un intérêt ; son taux fut ramené au XVIIe siècle à 3,5 %, puis à 2,5 %. L’université Yale, qui l’a acquise en 2003, a encaissé en 2015 douze années d’arriérés : 136,20 euros.

Quelles sont les critiques de la rente perpétuelle ?

Keynes et l’« euthanasie du rentier ». Au chapitre 24 de la Théorie générale (1936), John Maynard Keynes appelle de ses vœux l’euthanasie du rentier, c’est-à-dire la disparition progressive du revenu tiré de la seule rareté du capital, par la baisse durable des taux d’intérêt. Le rentier, pour lui, ne rend aucun service économique qui justifie sa rémunération.

Une spoliation lente. Les porteurs ont toujours dénoncé les conversions, qui réduisent leur revenu au moment où les taux baissent, et plus encore l’inflation, qui le réduit sans le dire. La rente 3 % achetée avant 1914 par les classes moyennes françaises avait perdu en 1950 l’essentiel de son pouvoir d’achat. Le titre réputé le plus sûr s’est révélé l’un des plus coûteux pour ceux qui l’avaient gardé.

Le monde des rentiers. Dans Le Capital au XXIe siècle (2013), Thomas Piketty relit les romans de Balzac et de Jane Austen comme la description d’une société où le capital rapportait, sans effort, un revenu d’environ 5 % l’an, garanti notamment par les rentes sur l’État. Ses critiques lui reprochent de généraliser à partir d’une élite et d’une époque de monnaie stable.

Une dette sans fin. En France, l’article 1210 du Code civil, issu de la réforme de 2016, prohibe les engagements perpétuels. Pour un État, une dette perpétuelle reporte le remboursement sur toutes les générations futures ; c’est l’argument opposé aux propositions récentes de dette perpétuelle européenne, avancées notamment pendant la crise du Covid en 2020.

Que reste-t-il aujourd’hui de la rente perpétuelle ?

Il reste le nom et la formule. Les États n’émettent presque plus de perpétuelles, mais les banques et certaines entreprises en émettent encore, sous la forme d’obligations sans échéance assorties d’options de remboursement. Les plus connues sont les obligations bancaires dites AT1, qui comptent dans les fonds propres des banques. Il reste aussi une langue : rentier, rente de situation, vivre de ses rentes. Et un instrument de calcul : en finance, la valeur d’une rente perpétuelle est la première formule d’actualisation que l’on apprend.

Qu’est-ce que la rente perpétuelle change pour un investisseur ou un trader ?

Elle enseigne la sensibilité aux taux sous sa forme la plus pure. Une obligation à échéance finit par rembourser son nominal, ce qui limite la perte ; une perpétuelle n’a pas cette ancre. Quand les taux doublent, son prix est divisé par deux. C’est la raison pour laquelle les consolidés tombaient sous 60 pendant les guerres napoléoniennes, et la logique que l’on retrouve dans l’extrémité longue de la courbe des taux.

Elle enseigne aussi l’asymétrie de l’option de remboursement. L’émetteur rembourse quand cela l’arrange, c’est-à-dire quand les taux ont baissé et que le porteur aurait voulu garder son coupon : c’est exactement ce qu’a fait le Trésor britannique en 2015. Les obligations perpétuelles bancaires y ajoutent un risque de conversion ou d’annulation en cas de difficulté de la banque. Rien dans cette histoire ne constitue un conseil d’investissement ; elle donne seulement de la profondeur aux notions de duration, de risque de taux et d’option de remboursement anticipé.

Questions fréquentes sur la rente perpétuelle

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