Étalon-or : définition, histoire et fin d’un système monétaire

Qu’est-ce que l’étalon-or ?

L’étalon-or est un régime monétaire dans lequel la monnaie nationale est définie par un poids fixe d’or fin et où la banque d’émission s’engage à échanger ses billets contre de l’or à ce prix, sans limite. Deux monnaies définies en or ont donc entre elles un taux de change fixe, déterminé par le rapport de leurs poids d’or.

Il ne faut le confondre ni avec le bimétallisme, qui définissait la monnaie à la fois en or et en argent et fait l’objet d’une définition distincte de ce lexique, ni avec le système de Bretton Woods, où seul le dollar restait convertible en or, et seulement pour les banques centrales. L’étalon-or proprement dit naît en Grande-Bretagne au début du XIXe siècle, devient le régime des grandes puissances après 1871 et ne survit pas à la crise des années 1930.

L’étalon-or en résumé

L’étalon-or fixe le prix de l’or en monnaie nationale et oblige la banque centrale à convertir ses billets à ce prix. La Grande-Bretagne l’adopte en droit en 1816 et rétablit la convertibilité en 1821. L’Allemagne de Bismarck suit en 1871-1873, puis la plupart des grands pays avant 1900 : c’est l’étalon-or « classique », qui fixe les changes entre la livre, le mark, le franc et le dollar. La Première Guerre mondiale le suspend. Restauré dans les années 1920 sous une forme allégée, il transmet la crise de 1929 d’un pays à l’autre et se brise entre 1931 et 1936. Ses critiques, Keynes en tête, y voient un carcan ; ses défenseurs, une discipline.

Comment l’étalon-or est-il né, et comment a-t-il fini ?

La Grande-Bretagne devient monométalliste or presque par accident. En 1717, sur un rapport d’Isaac Newton, maître de la Monnaie royale, une proclamation abaisse la guinée d’or à 21 shillings, un tarif qui surévalue encore l’or par rapport aux cours du continent : l’argent quitte le pays, l’or reste. En 1797, la guerre contre la France conduit à suspendre la convertibilité des billets de la Banque d’Angleterre. Le Coinage Act de 1816 fait de l’or le seul étalon, l’argent n’étant plus frappé qu’en monnaie d’appoint, et la convertibilité est pleinement rétablie en 1821. L’once d’or au titre légal de 22 carats vaut 3 livres 17 shillings 10 pence et demi, soit 4 livres 4 shillings 11 pence et demi l’once d’or fin : ce prix, hérité du tarif de 1717, tiendra, sauf suspension de guerre, jusqu’en 1931.

Le reste du monde reste longtemps fidèle à l’argent ou au double étalon : la France du franc germinal, les États-Unis de la loi de 1792. Le basculement vient d’Allemagne. Avec les cinq milliards de francs de l’indemnité française de 1871, l’Empire de Bismarck crée les monnaies d’or d’Empire par la loi du 4 décembre 1871, puis fait du mark l’unité monétaire par la loi du 9 juillet 1873, à raison de 2 790 marks par kilogramme d’or fin. L’Allemagne vend son argent métal, dont le prix baisse. Les pays scandinaves, les Pays-Bas, puis les États-Unis par la loi de 1873 et la France par la suspension de la frappe libre de l’argent en 1876-1878 suivent le mouvement. L’Autriche-Hongrie adopte l’or en 1892, la Russie et le Japon de l’empereur Meiji en 1897, ce dernier grâce à l’indemnité chinoise de 1895. Les États-Unis l’inscrivent dans la loi par le Gold Standard Act du 14 mars 1900.

Le système classique a donc moins de quarante ans de vie pleine. En août 1914, les belligérants suspendent la convertibilité et financent la guerre par l’emprunt et la création monétaire. Après la paix, la conférence de Gênes de 1922 recommande un étalon de change-or, où les banques centrales peuvent tenir leurs réserves en devises convertibles plutôt qu’en métal. Le 28 avril 1925, Winston Churchill, chancelier de l’Échiquier, ramène la livre à sa parité d’avant-guerre, 4,86 dollars, sous la forme d’un étalon-lingot réservé aux gros montants. La France stabilise de fait le franc en 1926 et le redéfinit en or par la loi du 25 juin 1928 : le franc Poincaré pèse 65,5 milligrammes d’or au titre de 900, un peu plus du cinquième du franc germinal.

La fin vient en cinq ans. Le Royaume-Uni abandonne l’or le 21 septembre 1931. Franklin D. Roosevelt oblige les Américains à remettre leur or en avril 1933 au prix de 20,67 dollars l’once, puis fixe ce prix à 35 dollars en janvier 1934. La France, dernier grand pays du bloc-or, dévalue en octobre 1936. L’or ne retrouve ensuite qu’un rôle d’ancrage indirect dans le système de Bretton Woods, raconté dans une autre définition de ce lexique, jusqu’à la suspension de la convertibilité du dollar par Richard Nixon le 15 août 1971.

Quelles sont les idées clés de l’étalon-or ?

Une définition en poids. Sous l’étalon-or, la monnaie n’est pas une décision, c’est une quantité de métal. La livre valait un peu plus de 7,3 grammes d’or fin, le dollar d’avant 1933 environ 1,5 gramme. Le taux de change entre les deux, 4,8665 dollars pour une livre, découlait de ce rapport : on l’appelait le pair métallique.

La convertibilité, promesse centrale. La banque d’émission doit rembourser ses billets en or à guichet ouvert. Elle garde donc une réserve, mais jamais égale aux billets en circulation : le système repose sur la confiance que tout le monde ne viendra pas convertir en même temps. Quand cette confiance se perd, la banque relève son taux d’escompte pour attirer l’or, ou suspend la convertibilité.

Les points d’or. Les changes ne sont pas rigoureusement fixes. Ils oscillent autour du pair dans une bande étroite, dont les bornes correspondent au coût d’expédition et d’assurance de l’or d’une place à l’autre. Au-delà, il devient rentable d’exporter du métal plutôt que d’acheter des devises : les arbitragistes ramènent le cours dans la bande.

L’ajustement automatique selon Hume. Dans « Of the Balance of Trade » (1752), David Hume décrit le mécanisme que l’on prêtera à l’étalon-or : un pays déficitaire perd de l’or, sa masse monétaire et ses prix baissent, ses exportations redeviennent compétitives, l’or revient. L’économiste Arthur Bloomfield a montré en 1959 que les banques centrales d’avant 1914 respectaient bien moins ces « règles du jeu » que la légende ne le dit, et compensaient souvent les mouvements d’or.

Une règle plus qu’un automate. Pour Michael Bordo et Finn Kydland (1995), la force de l’étalon-or tenait à son caractère d’engagement : un État pouvait suspendre la convertibilité en guerre, mais devait la rétablir à l’ancienne parité ensuite. C’est cette clause implicite que Churchill crut honorer en 1925.

Comment l’étalon-or s’est-il effondré entre 1931 et 1936 ?

Le système restauré dans les années 1920 était plus fragile que l’ancien. Une partie des réserves était tenue en livres et en dollars, et non en or ; plusieurs monnaies, dont la livre, avaient été remises à des parités trop hautes ; d’autres, comme le franc de 1928, à des parités basses qui attiraient le métal. Selon Douglas Irwin (2010), la part de la France dans les réserves d’or mondiales passe de 7 % en 1927 à 27 % en 1932, et la Banque de France stérilise l’essentiel de ces entrées ; la Réserve fédérale fait de même avec une partie des siennes. Deux pays absorbent ainsi le métal sans laisser leur masse monétaire augmenter, ce qui impose aux autres la déflation.

La crise bancaire de 1931 fait le reste. En mai, la Creditanstalt de Vienne révèle des pertes massives ; en juillet, la crise gagne l’Allemagne, qui ferme ses banques et instaure le contrôle des changes. La pression se reporte sur Londres, dont une partie des créances est gelée en Allemagne. La Banque d’Angleterre perd de l’or pendant tout l’été. Le 21 septembre 1931, le gouvernement suspend la convertibilité : la livre flotte et se déprécie fortement. Les pays scandinaves et la plupart des membres de l’Empire suivent dans les semaines et les mois qui viennent. Le Japon sort de l’or en décembre 1931.

Les États-Unis tiennent jusqu’en 1933. Au milieu d’une panique bancaire, Roosevelt ferme les banques à son arrivée, interdit la détention privée d’or par le décret 6102 du 5 avril 1933, soumet l’exportation du métal à licence le 20 avril, puis, au lendemain du Gold Reserve Act du 30 janvier 1934, fixe l’once à 35 dollars : le dollar perd 41 % de sa valeur en or.

Reste le bloc-or, constitué en 1933 autour de la France, de la Belgique, des Pays-Bas, de la Suisse, de l’Italie et de la Pologne. Ses membres paient la fidélité au métal par la déflation, les faillites et le chômage. La Belgique dévalue en mars 1935. La France du Front populaire signe le 25 septembre 1936 l’accord tripartite avec Washington et Londres, et la loi du 1er octobre 1936 dévalue le franc ; les Pays-Bas et la Suisse suivent. L’étalon-or international a cessé d’exister.

Quelles sont les critiques de l’étalon-or ?

Keynes et la « relique barbare ». Dans A Tract on Monetary Reform (1923), John Maynard Keynes écrit : « En vérité, l’étalon-or est déjà une relique barbare. » Il plaide pour une monnaie gérée en vue de la stabilité des prix intérieurs et de l’emploi. En 1925, dans The Economic Consequences of Mr. Churchill, il chiffre à environ 10 % la surévaluation de la livre et annonce la baisse des salaires qu’elle impose.

Les « chaînes dorées » de la Grande Dépression. Milton Friedman et Anna Schwartz (1963) font de la contraction monétaire américaine de 1929-1933 la cause principale de la crise. Barry Eichengreen (Golden Fetters, 1992) élargit le diagnostic : l’étalon-or a transmis la déflation d’un pays à l’autre et interdit aux banques centrales de jouer leur rôle de prêteur en dernier ressort. Avec Jeffrey Sachs (1985), il observe que les pays sortis tôt de l’or se sont redressés les premiers, constat que Ben Bernanke (1995) étend à un large échantillon de pays. C’est aujourd’hui la lecture dominante de la Grande Dépression.

Une offre de monnaie soumise au hasard des mines. Sous l’étalon-or, la quantité de monnaie dépend des découvertes d’or. De 1873 au milieu des années 1890, l’or extrait progresse moins vite que les économies qui l’ont adopté, et les prix baissent : c’est la longue déflation de la fin du XIXe siècle. Les mines d’Afrique du Sud et du Klondike inversent ensuite la tendance.

La défense : discipline et crédibilité. Les partisans du métal, de Jacques Rueff aux économistes de l’école autrichienne comme Ludwig von Mises, font valoir que l’or interdit aux États de financer leurs déficits par la création monétaire. L’argument historique le plus solide est celui de Michael Bordo et Hugh Rockoff (1996) : avant 1914, l’engagement de convertibilité a permis aux pays qui le respectaient d’emprunter à long terme à des taux plus bas.

Que reste-t-il aujourd’hui de l’étalon-or ?

Plus aucune monnaie n’est définie en or. Le deuxième amendement des statuts du FMI, entré en vigueur le 1er avril 1978, a supprimé le prix officiel du métal et interdit aux membres de lier leur monnaie à l’or. La tentation du retour n’a pourtant jamais disparu. Le 4 février 1965, Charles de Gaulle plaide pour l’étalon-or, seule base monétaire qui ne porte, selon lui, la marque d’aucun pays. En 1981-1982, une commission américaine sur l’or, réunie sous Ronald Reagan, étudie un retour au métal et le rejette à la majorité.

Le métal, lui, est resté dans les caves des banques centrales. Les États-Unis déclarent toujours un peu plus de 8 100 tonnes, et, selon le World Gold Council, les banques centrales ont acheté plus de 1 000 tonnes d’or par an trois années de suite, en 2022, 2023 et 2024. L’or n’est plus une monnaie, mais il redevient un actif de réserve, que les nostalgiques lisent comme une revanche, les autres comme une assurance contre les sanctions.

Qu’est-ce que l’étalon-or change pour un investisseur ou un trader ?

Sous l’étalon-or, il n’y avait rien à trader sur le prix de l’or en monnaie nationale : il était fixé par la loi. Le marché de l’or tel qu’on le connaît naît de la fin du système. Les Américains ne retrouvent le droit de détenir de l’or que le 31 décembre 1974, et c’est ce jour-là que le COMEX de New York lance ses contrats à terme sur l’or, aujourd’hui cotés dans le groupe CME. Le prix flottant de l’once, dont parle la fiche sur le marché de l’or, est donc un héritage direct de l’effondrement de l’étalon.

L’histoire de l’étalon-or rappelle ensuite qu’un régime de change fixe est une promesse politique, tenue tant que son coût intérieur reste supportable. Ceux qui ont pris au sérieux la parité de la livre en 1931 ou celle du dollar en 1933 ont subi une perte immédiate le jour où le gouvernement a changé la règle. Rien dans cette histoire ne constitue un conseil d’investissement ; elle donne seulement de la profondeur aux notions de régime de change, de risque de convertibilité et de valeur refuge.

Questions fréquentes sur l’étalon-or

Pour aller plus loin

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