Contrôle des changes : définition, histoire et usages d’un verrou monétaire

Qu’est-ce que le contrôle des changes ?

Le contrôle des changes est l’ensemble des règles par lesquelles un État limite ou soumet à autorisation l’achat et la vente de devises, la détention d’avoirs à l’étranger et les transferts de capitaux entre résidents et non-résidents. Il vise à protéger la monnaie nationale et les réserves de change en empêchant les capitaux de sortir librement.

Il peut aller de la simple déclaration à l’interdiction pure : obligation de céder à la banque centrale les devises gagnées à l’exportation, plafond de devises pour les voyageurs, interdiction d’acheter des titres étrangers, comptes bloqués pour les non-résidents. Il se distingue du contrôle des capitaux au sens étroit, qui ne vise que les investissements, mais les deux se recouvrent presque toujours en pratique.

Le contrôle des changes en résumé

Né de la guerre de 1914, généralisé par la crise de 1931, le contrôle des changes devient avec l’Allemagne de Hjalmar Schacht un instrument de planification et de puissance. Les accords de Bretton Woods l’autorisent pour les capitaux tout en imposant la liberté des paiements courants. Le Royaume-Uni le conserve de 1939 à 1979, la France le rétablit en 1968 et le durcit en 1983 avant de l’abolir le 1er janvier 1990. Proscrit pendant vingt ans par l’orthodoxie, il revient après 2008, en Islande, à Chypre et en Grèce, et le FMI en admet l’usage en 2012. La Chine en a fait un pilier de sa politique monétaire.

Comment le contrôle des changes est-il né, et comment a-t-il évolué ?

Sous l’étalon-or classique, les capitaux circulent librement. La guerre de 1914 introduit les premières restrictions, levées pour l’essentiel dans les années 1920. C’est la crise de 1931 qui installe durablement le contrôle des changes. En juillet 1931, au milieu d’une crise bancaire, l’Allemagne soumet l’achat de devises à autorisation et gèle les créances étrangères ; l’Autriche, la Hongrie et la plupart des pays d’Europe centrale font de même. Aux États-Unis, Franklin D. Roosevelt soumet l’exportation de l’or à licence le 20 avril 1933.

La Seconde Guerre mondiale le généralise. Le Royaume-Uni instaure un contrôle en 1939, la France en septembre 1939. À la paix, les accords de Bretton Woods de 1944 font un choix décisif : les pays doivent rendre leurs monnaies convertibles pour le commerce et les revenus, mais ils peuvent contrôler les mouvements de capitaux. Keynes y tenait, pour qu’un pays puisse garder des taux bas sans voir fuir son épargne. Le Royaume-Uni l’apprend à ses dépens : la convertibilité de la livre, imposée le 15 juillet 1947, est suspendue cinq semaines plus tard.

Les États-Unis eux-mêmes y recourent sous une forme fiscale. En juillet 1963, John F. Kennedy propose l’Interest Equalization Tax, un impôt de 15 % sur les achats d’actions étrangères par les résidents américains, en vigueur jusqu’en 1974. En France, Charles de Gaulle rétablit le contrôle des changes en novembre 1968, en refusant de dévaluer. Après la victoire de la gauche en 1981, la fuite des capitaux conduit à un durcissement progressif ; le plan de rigueur de Jacques Delors, en mars 1983, limite à 2 000 francs par personne et par an les devises que les Français peuvent emporter en voyage et crée le carnet de change, qui consigne chaque achat.

Le reflux est rapide. Le gouvernement de Margaret Thatcher abolit le contrôle britannique, en vigueur depuis quarante ans, le 23 octobre 1979. Le Japon libéralise à son tour en 1980. La France supprime le sien le 1er janvier 1990, six mois avant l’échéance fixée pour la libération des capitaux en Europe. Pendant les années 1990, la liberté des capitaux devient la règle et le contrôle une hérésie ; la Malaisie, qui l’impose en septembre 1998, un an après le début de la crise asiatique, est alors vivement critiquée.

Quelles sont les idées clés du contrôle des changes ?

Le triangle d’incompatibilité. Un pays ne peut avoir à la fois un change fixe, la liberté des capitaux et une politique monétaire autonome : il doit renoncer à l’un des trois. Formalisée dans les années 1960 à partir des travaux de Robert Mundell, que présente la définition de la zone monétaire optimale, cette règle explique le choix de Bretton Woods : des changes fixes, des taux autonomes, donc des capitaux contrôlés.

Défendre une monnaie sans payer le prix des taux. Face à une fuite des capitaux, une banque centrale peut relever ses taux, laisser filer sa monnaie ou fermer la porte. Le contrôle des changes est la troisième voie : il évite la récession et la dévaluation, mais au prix de la liberté des épargnants.

Un double marché. Un contrôle crée presque toujours deux prix pour la même monnaie : le cours officiel et le cours parallèle, celui du marché noir ou des comptes étrangers. L’écart entre les deux mesure la défiance. La Chine en offre une version légale avec deux yuans, l’un échangé sur le continent, l’autre à Hong Kong.

Un impôt déguisé. En empêchant l’épargne de sortir, l’État la garde à sa disposition pour financer sa dette à des taux plus bas que le marché ne l’exigerait. Les économistes parlent de répression financière.

Une efficacité qui s’use. Les entreprises surfacturent leurs importations, sous-facturent leurs exportations, retardent leurs rapatriements ; les particuliers trouvent des passeurs. Plus le contrôle dure, plus il fuit.

Comment fonctionnait le contrôle des changes de l’Allemagne de Schacht ?

L’Allemagne de 1931 a introduit le contrôle des changes pour arrêter une panique. Celle de Hjalmar Schacht en a fait un système. Président de la Reichsbank en mars 1933, ministre de l’Économie en 1934, Schacht est l’homme qui doit trouver des devises pour un pays endetté, privé de crédit international, et qu’Adolf Hitler a décidé de réarmer.

Le « nouveau plan » de septembre 1934 rationne les devises : chaque importation doit être autorisée par un office de contrôle, qui donne la priorité aux matières premières utiles à l’armement. Les créanciers étrangers ne sont plus payés en devises, mais crédités en marks bloqués, utilisables seulement en Allemagne, et revendus à prix cassé par ceux qui veulent en sortir. Les exportateurs étrangers reçoivent des marks inscrits sur des comptes spéciaux, qui ne servent qu’à acheter des produits allemands. Avec les pays d’Europe du Sud-Est, le commerce passe par des accords de compensation : la Hongrie, la Roumanie ou la Yougoslavie livrent du blé et des minerais contre des crédits en marks, qu’elles ne peuvent dépenser qu’en Allemagne.

L’économiste Albert Hirschman a montré en 1945 comment ce dispositif faisait des petits pays partenaires des dépendants commerciaux de l’Allemagne : leur meilleur client était aussi leur seul fournisseur possible. L’historien Adam Tooze (The Wages of Destruction, 2006) a décrit la contrainte permanente que la pénurie de devises imposait au réarmement, jusqu’au plan de quatre ans confié à Göring en 1936.

Le contrôle eut aussi une fonction de spoliation. La taxe sur la fuite des capitaux, créée en 1931 avant les nazis, et les comptes bloqués permirent de dépouiller les Juifs qui émigraient, autorisés à partir mais non à emporter leurs biens, sinon en marks bloqués revendus avec une décote croissante. Un instrument monétaire devenait un instrument de persécution.

Quelles sont les critiques du contrôle des changes ?

Une atteinte à la liberté et à l’efficacité. Pour les économistes libéraux, de Friedrich Hayek à Milton Friedman, le contrôle des changes empêche l’épargne d’aller là où elle est la plus utile et donne à l’administration un pouvoir arbitraire sur les citoyens. Dans une note du chapitre VII de La Route de la servitude (1944), Hayek présente le contrôle des changes comme l’avancée décisive sur le chemin du totalitarisme, parce qu’il supprime tout moyen de s’échapper, et pas seulement pour les riches.

Un retard d’ajustement. Le contrôle permet de maintenir trop longtemps une parité ou une politique intenable. Le Royaume-Uni de l’après-guerre et la France de 1981-1983 en sont souvent cités comme exemples : le verrou a différé les décisions sans les éviter.

La réhabilitation prudente du FMI. Après la crise de 2008, le FMI a revu sa doctrine. Dans un document de novembre 2012, il admet que des mesures de gestion des flux de capitaux peuvent être utiles, temporairement, face à des entrées ou des sorties massives. L’Islande, qui instaure un contrôle en 2008 et ne le lève pour l’essentiel qu’en 2017, est souvent citée comme le cas où le verrou, posé après la chute de la couronne, a permis de restructurer les banques sans nouvelle débâcle monétaire.

Le débat historique sur Bretton Woods. Maurice Obstfeld, Jay Shambaugh et Alan Taylor (2005) ont montré, sur un siècle de données, que le triangle d’incompatibilité se vérifie : les pays à change fixe et capitaux libres ont dû suivre les taux du pays d’ancrage bien plus étroitement que les autres. Le contrôle des changes de Bretton Woods n’était pas une anomalie, mais la condition du système.

Que reste-t-il aujourd’hui du contrôle des changes ?

En Europe occidentale, la liberté des capitaux est inscrite dans les traités européens. Elle a pourtant connu deux exceptions. À Chypre, en mars 2013, les banques ferment, les gros dépôts de deux d’entre elles sont en partie amputés et des restrictions sont imposées, levées complètement en avril 2015. En Grèce, à la fin de juin 2015, pendant la crise grecque, les banques ferment trois semaines, du 29 juin au 20 juillet, et les retraits sont plafonnés à 60 euros par jour ; les dernières restrictions ne disparaissent qu’en septembre 2019. Ailleurs, le contrôle reste courant : la Chine limite les achats de devises des particuliers et filtre les investissements, l’Argentine a vécu plusieurs années sous un verrou, la Russie l’a durci après 2022.

Qu’est-ce que le contrôle des changes change pour un investisseur ou un trader ?

Le contrôle des changes rappelle d’abord que le risque d’un placement à l’étranger ne se limite pas au prix de l’actif : il y a aussi le risque de ne pas pouvoir rapatrier le capital. Les investisseurs qui ont acheté des actions russes avant 2022 l’ont appris, comme ceux qui détenaient des dépôts à Chypre en 2013. Il rappelle ensuite qu’un cours de change officiel peut ne rien dire du prix réel : sous contrôle, le vrai taux de change est souvent le cours parallèle. Il rappelle enfin que les contrôles arrivent presque toujours par surprise, un vendredi soir ou pendant un week-end bancaire, et que leurs annonces sont précédées de démentis. Rien dans cette histoire ne constitue un conseil d’investissement ; elle donne seulement de la profondeur aux notions de risque pays, de risque de transfert et de liquidité.

Questions fréquentes sur le contrôle des changes

Pour aller plus loin

• Accords de Bretton Woods
• Dévaluation

Lexique économique : toutes les définitions, de A à Z.