Panique de 1907 : le krach qui a fait naître la Fed

Qu’est-ce que la panique de 1907 ?

En octobre 1907, les États-Unis n’ont pas de banque centrale. Ils ont John Pierpont Morgan, septuagénaire, et sa bibliothèque new-yorkaise. Pendant trois semaines, il décide quelles banques seront sauvées et combien les grandes institutions prêteront à la Bourse. Une nuit, il fait enfermer les banquiers dans sa bibliothèque jusqu’à ce qu’ils signent.

La panique commence par une spéculation ratée sur une valeur minière, United Copper. Elle gagne les trust companies de New York, qui reçoivent des dépôts comme des banques sans en avoir les contraintes, et tourne au bank run géant, avec une Bourse au bord de la fermeture et une ville de New York menacée d’insolvabilité. Et comme on ne pouvait compter éternellement sur un banquier septuagénaire, le Congrès lance les travaux qui aboutiront, six ans plus tard, à la Réserve fédérale.

La panique de 1907 en résumé

La panique de 1907 est une crise bancaire et boursière américaine d’octobre-novembre 1907. Le 16 octobre, la tentative d’Otto Heinze de corner l’action United Copper échoue ; sa famille et leur associé Charles W. Morse siègent dans de nombreuses banques, qui subissent des retraits. Le 22 octobre, la Knickerbocker Trust, troisième trust company de New York, suspend ses paiements après le retrait d’environ 8 millions de dollars. J. P. Morgan organise le sauvetage avec le Trésor et les grandes banques. Le Dow Jones tombe à 53 le 15 novembre 1907, contre 103 en janvier 1906 (−48,5 %). La crise mène à l’Aldrich-Vreeland Act (1908) puis au Federal Reserve Act (1913).

Les chiffres clés de la panique de 1907

Les causes de la panique de 1907

Un marché déjà fatigué

Le Dow Jones franchit 100 points pour la première fois en janvier 1906 et culmine à 103,00 le 19 ; en juillet, les cours ont déjà reculé d’environ 18 %. Le séisme de San Francisco, en avril 1906, aspire des capitaux vers la Californie, et la Banque d’Angleterre relève ses taux fin 1906. La loi Hepburn de juillet 1906 permet de plafonner les tarifs ferroviaires, ce qui pèse sur les actions des chemins de fer, cœur de la cote. Le 14 mars 1907, le Dow Jones perd 8,3 % en une séance ; fin septembre, le marché a reculé d’environ un quart depuis janvier.

Les trust companies, banques sans filet

Les trust companies collectent des dépôts et prêtent, notamment aux spéculateurs. Moins réglementées que les banques nationales, elles détiennent environ 5 % de réserves en espèces contre leurs dépôts, quand les banques nationales en gardaient environ 25 %. Leurs actifs ont crû de 244 % en dix ans, contre 97 % pour les banques nationales. La plupart ne sont pas membres de la Chambre de compensation de New York (New York Clearing House), qui ne leur doit rien. Une finance parallèle avant la lettre, ce qu’on appelle aujourd’hui le shadow banking.

Le système américain sans prêteur en dernier ressort

Le système américain a une monnaie peu élastique et un Trésor aux moyens limités. Aucune institution ne peut créer de la liquidité en urgence. Il y a Morgan.

Le déroulement de la panique d’octobre 1907

United Copper : le corner qui rate

Otto Heinze, frère de F. Augustus Heinze, magnat du cuivre du Montana, croit que des spéculateurs ont vendu à découvert l’action United Copper, contrôlée par sa famille. Il tente un corner : acheter massivement pour les forcer à racheter à tout prix. Le lundi 14 octobre 1907, l’action passe de 39 à 52 dollars. Le mardi, elle approche 60 dollars puis clôture à 30. Le mercredi 16, elle vaut 10 dollars ; le lendemain, la Bourse suspend la maison de courtage d’Otto Heinze.

Or les Heinze et leur associé Charles W. Morse siègent aux conseils d’au moins six banques nationales, dix banques d’État, cinq trust companies et quatre compagnies d’assurances. Les déposants fuient tout ce qui porte leur nom. Le dimanche 20 octobre, la Clearing House exige leur démission de toutes leurs banques.

La Knickerbocker Trust tombe

Mais le président de la Knickerbocker Trust, Charles T. Barney, est connu pour ses liens avec Morse. Les retraits commencent le vendredi 18 octobre. Le lundi 21, la Clearing House refuse de l’aider, ses ressources étant réservées à ses membres ; Benjamin Strong, envoyé par Morgan, ne peut conclure à temps sur sa solvabilité. Barney est renvoyé, et la National Bank of Commerce cesse de compenser ses chèques. Le mardi 22, peu après midi, la troisième trust company de New York suspend ses paiements après environ 8 millions de dollars de retraits en moins de trois heures. Barney se suicide le 14 novembre ; la Knickerbocker rouvrira en mars 1908.

Morgan au centre

Le 23, la panique gagne la Trust Company of America. Ses comptes, examinés dans la nuit, la montrent tout juste solvable : Morgan décide de la soutenir, et les trust companies s’engagent à prêter 8,25 millions de dollars. Le 24, le secrétaire au Trésor George Cortelyou dépose environ 25 millions de dollars dans les banques new-yorkaises.

Le même jour, les courtiers ne trouvent plus à emprunter et l’on parle de fermer la Bourse. Morgan réunit en quelques minutes 23,6 millions de dollars auprès de 14 présidents de banque, et la Bourse reste ouverte. Le samedi 26, la Clearing House décide d’émettre des certificats de prêt pour régler les soldes entre banques, et celles-ci restreignent la conversion des dépôts en espèces. Le 29, Morgan organise la souscription de 30 millions de dollars d’obligations de la ville de New York, menacée d’insolvabilité.

La nuit de la bibliothèque et l’affaire TC&I

Début novembre, Moore & Schley, une grande maison de courtage, menace de tomber : elle a emprunté en gageant des actions Tennessee Coal, Iron and Railroad (TC&I), invendables en pleine panique. Le samedi 2 novembre, Morgan réunit dans sa bibliothèque banquiers et dirigeants de trust companies. Il sauvera Moore & Schley si les trusts constituent entre eux un fonds de 25 millions de dollars. Les portes restent closes jusqu’à ce qu’ils acceptent, vers 4 h 45 du matin. Pour Moore & Schley, la solution : U.S. Steel rachète TC&I. Reste la loi antitrust : le lundi 4 novembre, avant l’ouverture, Theodore Roosevelt, pourfendeur des trusts, donne son accord.

Les conséquences : de Morgan à la Réserve fédérale

Une récession courte et violente

Le NBER date la récession de mai 1907 à juin 1908. Selon la Federal Reserve History, la production industrielle chute de 17 % en 1908 et le PNB réel de 12 % ; le chômage passe de moins de 3 % à environ 8 %, selon les estimations courantes. Les dépôts des trust companies de New York fondent de plus de 36 %, ceux des banques nationales augmentent : l’argent a changé de guichet. La restriction des retraits crée une prime sur les espèces, qui attire l’or étranger ; selon Moen et Tallman, cet afflux aide à ramener le calme.

L’Aldrich-Vreeland Act et la National Monetary Commission

Le 30 mai 1908, Roosevelt signe l’Aldrich-Vreeland Act. La loi autorise des associations d’au moins dix banques nationales à émettre en cas de crise une monnaie d’urgence, qui servira en 1914 (plus de 368 millions de dollars en circulation en octobre). Surtout, elle crée la National Monetary Commission, présidée par le sénateur Nelson Aldrich, chargée d’étudier la réforme monétaire et bancaire.

Jekyll Island et le Federal Reserve Act

En novembre 1910, Aldrich, Paul Warburg et quelques banquiers se réunissent en secret sur l’île de Jekyll, en Géorgie, pour esquisser une banque centrale. Le plan Aldrich (1911), jugé trop favorable aux banquiers, est rejeté. Le 23 décembre 1913, le président Woodrow Wilson signe le Federal Reserve Act, qui crée de huit à douze banques de réserve régionales coiffées d’un conseil à Washington. Morgan était mort le 31 mars 1913. La Fed ouvre en novembre 1914 ; le premier gouverneur de la Fed de New York est Benjamin Strong, le banquier que Morgan avait chargé d’examiner les comptes de la Knickerbocker.

Débats : héros, profiteur ou symptôme ?

Morgan divise. Pour les uns, il a fait ce que l’État ne savait pas faire. Pour les autres, il a choisi qui vivait et qui mourait, laissé tomber la Knickerbocker et offert TC&I à U.S. Steel. L’État fédéral attaquera U.S. Steel en 1911 au titre de la loi antitrust, cette acquisition comprise, sans obtenir son démantèlement. Les deux lectures sont compatibles : cet automne-là, l’intérêt général et celui de la maison Morgan ont beaucoup coïncidé.

Robert Bruner et Sean Carr (The Panic of 1907 : Lessons Learned from the Market’s Perfect Storm, Wiley, 2007) parlent d’une « tempête parfaite » : aucune cause ne suffit seule, c’est leur conjonction qui fait la crise. D’autres insistent sur le séisme de San Francisco (Kerry Odell et Marc Weidenmier) ou sur la fragilité des trust companies (Jon Moen et Ellis Tallman). Pour la plupart des économistes, 1907 illustre le coût d’une monnaie inélastique sans prêteur en dernier ressort. Des économistes de tradition libérale, rappelant que la Fed n’a pas empêché 1929, objectent qu’une coordination privée avait fonctionné : la Federal Reserve History présente elle-même les certificats de la Clearing House comme les ancêtres du guichet d’escompte. Ce système avait besoin d’un Morgan, et il n’y en avait qu’un.

Ce qu’en retient un investisseur

Le risque se loge là où la règle est la plus faible. En 1907, ce ne sont pas les banques nationales qui tombent, ce sont les trust companies, qui faisaient le même métier avec cinq fois moins de réserves. En 2008, la crise des subprimes partira aussi d’établissements hors du périmètre bancaire classique.

Un corner raté peut devenir une crise systémique. United Copper était une valeur secondaire ; ce qui comptait, c’était le réseau des mêmes hommes dans des dizaines d’institutions.

La liquidité disparaît d’un coup. Un taux au jour le jour qui passe de 9,5 % à 70 % (en rythme annuel) en une journée, et auquel il arrive qu’aucun prêteur ne se présente, signifie qu’on ne peut plus financer de positions à crédit à un prix raisonnable. Qui dépend d’un financement court devient vendeur forcé.

Le prêteur en dernier ressort fixe la fin de la panique. La baisse s’arrête quand quelqu’un de crédible annonce qu’il paiera, pas quand les cours sont « assez bas ». En 1907, c’était Morgan ; depuis 1913, c’est la Fed.

Questions fréquentes

Quelle a été la cause de la panique de 1907 ?

Le déclencheur est l’échec, le 16 octobre 1907, du corner d’Otto Heinze sur United Copper. La cause profonde est la fragilité des trust companies, peu réglementées et pauvres en réserves, dans un système sans banque centrale.

Combien la Bourse a-t-elle perdu en 1907 ?

Le Dow Jones est passé de 103,00 points en clôture le 19 janvier 1906 à 53,00 le 15 novembre 1907, soit −48,5 % en 22 mois. L’essentiel de cette baisse précède la panique d’octobre.

Quel rôle J. P. Morgan a-t-il joué en 1907 ?

Il a coordonné le sauvetage : soutien à la Trust Company of America, 23,6 millions de dollars prêtés à la Bourse, obligations de la ville de New York, rachat de TC&I par U.S. Steel.

Qu’était la Knickerbocker Trust ?

La troisième trust company de New York, liée par son président Charles T. Barney au spéculateur Charles W. Morse. Elle a suspendu ses paiements le 22 octobre 1907.

Quel lien entre la panique de 1907 et la création de la Fed ?

La panique a conduit à l’Aldrich-Vreeland Act du 30 mai 1908, qui a créé la National Monetary Commission. Ses travaux ont préparé le Federal Reserve Act, signé par Woodrow Wilson le 23 décembre 1913.

Sources

• Robert F. Bruner et Sean D. Carr, The Panic of 1907 : Lessons Learned from the Market’s Perfect Storm, Hoboken, John Wiley & Sons, 2007.
• Jon R. Moen et Ellis W. Tallman, « The Panic of 1907 », Federal Reserve History, 2015.
• Federal Reserve History, « Federal Reserve Act Signed into Law ».
• Federal Reserve Bank of St. Louis (FRED), « Dow-Jones Industrial Stock Price Index for United States ».
• Wikipedia (en), « Panic of 1907 », « Aldrich–Vreeland Act », « Closing milestones of the DJIA ».

Pour aller plus loin

• Le prêteur en dernier ressort
• L’aléa moral